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2010年11月15日11:37 | 中國(guó)發(fā)展門戶網(wǎng) www.chinagate.cn | 給編輯寫信 字號(hào)：T|T

國(guó)家信息中心預(yù)測(cè)部副研究員 在全球“美元潮涌”以及內(nèi)部貨幣存量急劇放大的雙重壓力下，泛濫的流動(dòng)性正成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的洪水猛獸，中國(guó)成為全球流動(dòng)性的泄洪區(qū)，在流動(dòng)性的沖擊下，中國(guó)幾乎所有的資源品價(jià)格都出現(xiàn)加速上漲，尚未從危機(jī)完全走出的中國(guó)又飽受通脹的煎熬。近期，周小川行長(zhǎng)的“引流入池說(shuō)”引發(fā)人們的高度關(guān)注和各類解讀，也把中國(guó)流動(dòng)性管理的重視提高到了一個(gè)新的高度。

這里需要我們理清幾個(gè)重要的問(wèn)題。第一個(gè)問(wèn)題，如何看待中國(guó)的流動(dòng)性過(guò)剩？凱恩斯在《貨幣論》中曾將貨幣循環(huán)分為產(chǎn)業(yè)循環(huán)和金融循環(huán)。貨幣的產(chǎn)業(yè)循環(huán)是指為了支撐經(jīng)濟(jì)社會(huì)中所生產(chǎn)的商品和勞務(wù)的流動(dòng)而投入使用的貨幣量。貨幣的金融循環(huán)是指用于資產(chǎn)運(yùn)作的貨幣量。顯然，從需求角度出發(fā)，“流動(dòng)性過(guò)?！睂?duì)應(yīng)的不是在實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中流通的流量貨幣過(guò)多，而是存在于金融市場(chǎng)與金融機(jī)構(gòu)等虛擬經(jīng)濟(jì)內(nèi)部，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)不相關(guān)，沒(méi)有直接作用于生產(chǎn)、投資和消費(fèi)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的存量貨幣過(guò)多。居民／企業(yè)資產(chǎn)選擇籃子較少、流動(dòng)性存量向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)投資的效率較低是流動(dòng)性過(guò)剩存量轉(zhuǎn)化與增量結(jié)合導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格上漲的源頭。

那么這就引出第二個(gè)問(wèn)題，中國(guó)的貨幣流動(dòng)性到底多多少？數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)經(jīng)濟(jì)體量已經(jīng)非常大了，實(shí)體經(jīng)濟(jì)是5.5萬(wàn)億美元，到2010年年底，中國(guó)貨幣存量超過(guò)10萬(wàn)億美元。2000年，我國(guó)GDP總量為8.9萬(wàn)億元，廣義貨幣供應(yīng)量為13.5萬(wàn)億元，是GDP的1.5倍，多出了4.6萬(wàn)億元，而到了2009年，我國(guó)GDP總量為33.5萬(wàn)億元，廣義貨幣供應(yīng)量為60.6萬(wàn)億元是GDP的1.8倍，比差多出了27.1萬(wàn)億元。從目前的趨勢(shì)來(lái)看，廣義貨幣供應(yīng)量與GDP之間的比例在進(jìn)一步加大。根據(jù)央行數(shù)據(jù)顯示，今年9月末，廣義貨幣余額已經(jīng)達(dá)到了69.64萬(wàn)億元，按照國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的前三季度GDP達(dá)26.866萬(wàn)億元計(jì)算，超發(fā)貨幣將近42.774萬(wàn)億元。這意味著中國(guó)近些年來(lái)貨幣供應(yīng)增速已經(jīng)大大超出實(shí)體經(jīng)濟(jì)吸納的范圍，反映出貨幣利用效率之低，也導(dǎo)致了大量富余流動(dòng)性的溢出。

當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)再次啟動(dòng)印鈔機(jī)，美聯(lián)儲(chǔ)作為全球中央銀行，其不負(fù)責(zé)任的貨幣政策將產(chǎn)生全球系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，成為制造全球流動(dòng)性和通脹的引擎。這與央行的貨幣創(chuàng)造機(jī)制相似，但由于是跨境的貨幣循環(huán)，全球貨幣創(chuàng)造的乘數(shù)要是各國(guó)的匯率制度而定，特別是盯住美元匯率制度的順差國(guó)最為顯著，因?yàn)檫€要通過(guò)貿(mào)易逆差獲得美元外匯資產(chǎn)以及購(gòu)買債券等形式回流美國(guó)，進(jìn)一步乘數(shù)放大美元流動(dòng)性。

更為嚴(yán)重的是，各國(guó)貨幣超發(fā)，跨境流入我國(guó)資金增多，外匯占款增長(zhǎng)加快，增加了貨幣被動(dòng)投放，外匯占款占基礎(chǔ)貨幣的比重達(dá)50%以上，成為影響我國(guó)基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)最主要的因素。截至今年9月我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額增長(zhǎng)0.249萬(wàn)億美元，相當(dāng)于向流通領(lǐng)域又增發(fā)了1.6萬(wàn)億左右的基礎(chǔ)貨幣，貨幣超發(fā)的外生性風(fēng)險(xiǎn)急劇放大。

由于貨幣政策某種程度上失去獨(dú)立性，中國(guó)想以量化緊縮對(duì)抗美國(guó)量化寬松效果未必盡如人意。目前，我國(guó)內(nèi)外部政策沖突日漸顯性化，集中表現(xiàn)在內(nèi)部貨幣穩(wěn)定及外部匯率穩(wěn)定的沖突，人民幣對(duì)外升值和對(duì)內(nèi)貶值。我國(guó)國(guó)內(nèi)流動(dòng)性充裕，通貨膨脹預(yù)期上升，資產(chǎn)價(jià)格迅速上漲，外匯占款和沖銷干預(yù)壓力增加。從這個(gè)有意義上講，未來(lái)中國(guó)面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)就是流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)。因此，第三個(gè)最關(guān)鍵的問(wèn)題就是“如何管理這些流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)？”，如何“善治流動(dòng)性”將是中國(guó)跳出“增長(zhǎng)陷阱”，避免長(zhǎng)期滯漲的關(guān)鍵。

我國(guó)的流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題根基深、治理難度大。從目前對(duì)流動(dòng)性成因和傳導(dǎo)機(jī)制的分析，流動(dòng)性尚無(wú)“拐點(diǎn)”，因此政府需要重新審視未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的立場(chǎng)。短期內(nèi)，央行可繼續(xù)通過(guò)準(zhǔn)備金率、央行票據(jù)、窗口指導(dǎo)等手段遏制貸款擴(kuò)張，但是貨幣政策的操作空間和效果越來(lái)越不盡如人意，要有效控制流動(dòng)性過(guò)剩，就必須擺脫治理成本日益加大的對(duì)沖操作模式，讓實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信貸需求主導(dǎo)流動(dòng)性平衡，轉(zhuǎn)向更為堅(jiān)決的供給型治理模式。

為此，筆者提出三種善治之道：第一種“吸”：從根本上說(shuō)，對(duì)流動(dòng)性的吸納取決于是否有豐富的金融投資工具、金融投資渠道與投資方式。要通過(guò)金融市場(chǎng)的發(fā)展，金融產(chǎn)品的多樣化，將M2的增長(zhǎng)轉(zhuǎn)換成M3、M4的增長(zhǎng)，除大力發(fā)展資本市場(chǎng)外，還應(yīng)積極發(fā)展債券資產(chǎn)、股權(quán)、人壽保險(xiǎn)和養(yǎng)老基金等“金融資產(chǎn)池”。

第二種“引”：要拓寬民間投資渠道，引導(dǎo)大量富余的社會(huì)資本和新增信貸流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)，特別是引導(dǎo)溫州的閑散流動(dòng)性向創(chuàng)業(yè)投資、產(chǎn)業(yè)投資集聚。

第三種“放”：加大對(duì)外投資力度(包括QDII等)和國(guó)際板上市大提速，這相當(dāng)于“放水”。前者通過(guò)商品等實(shí)物資本形式，以及通過(guò)債券、股票、衍生證券等金融資產(chǎn)形式輸出流動(dòng)性，減少池子中過(guò)多的“水”；后者則是在上海建立類似紐交所那樣的上市條件較為嚴(yán)格的，面向國(guó)內(nèi)外大公司的主板市場(chǎng)，以人民幣作為交易貨幣。這樣，讓境外企業(yè)在中國(guó)A股發(fā)行上市，既增加了國(guó)內(nèi)資本走出去的途徑，也在實(shí)際上平衡了“池子”中的流動(dòng)性，將中國(guó)的資本優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)變?yōu)榻?jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)。（張茉楠? 國(guó)家信息中心經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)部世界經(jīng)濟(jì)研究室）

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