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2011年04月08日14:56 | 中國(guó)發(fā)展門(mén)戶(hù)網(wǎng) www.chinagate.cn | 給編輯寫(xiě)信 字號(hào)：T|T

央行半年內(nèi)四次加息，大多數(shù)分析人士認(rèn)為，目前國(guó)際能源價(jià)格高漲，輸入型通脹壓力導(dǎo)致國(guó)內(nèi)通脹預(yù)期較強(qiáng)，3月份CPI預(yù)計(jì)可能“破5”，因此加息劍指通脹，然而在筆者看來(lái)，央行超出預(yù)期的加息動(dòng)作恐怕不僅僅是對(duì)抗通脹那么簡(jiǎn)單。扭轉(zhuǎn)“負(fù)利率”導(dǎo)致的資產(chǎn)價(jià)格泡沫以及資源錯(cuò)配才是央行貨幣政策的根本著眼點(diǎn)。

“負(fù)利率”并非中國(guó)獨(dú)有，全球范圍內(nèi)的“負(fù)利率”現(xiàn)狀正在對(duì)后危機(jī)時(shí)代的世界產(chǎn)生廣泛而深遠(yuǎn)的影響。什么是負(fù)利率？事實(shí)上負(fù)利率并不是一個(gè)新名詞。貨幣代表人物費(fèi)雪在解釋“吉布森反論”的時(shí)候，首次區(qū)分名義利率和實(shí)際利率的概念。實(shí)際利率是指名義利率經(jīng)過(guò)物價(jià)水平調(diào)整之后的利率，而負(fù)利率是指實(shí)際利率為負(fù)的情況，負(fù)利率對(duì)貨幣循環(huán)產(chǎn)生決定性的影響。

凱恩斯在《貨幣論》中曾將貨幣循環(huán)分為產(chǎn)業(yè)循環(huán)和金融循環(huán)。貨幣的產(chǎn)業(yè)循環(huán)是指為了支撐經(jīng)濟(jì)社會(huì)中所生產(chǎn)的商品和勞務(wù)的流動(dòng)而投入使用的貨幣量。貨幣的金融循環(huán)是指用于資產(chǎn)運(yùn)作的貨幣量。顯然，從需求角度出發(fā)，“流動(dòng)性過(guò)剩”對(duì)應(yīng)的不是在實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中流通的流量貨幣過(guò)多，而是存在于金融市場(chǎng)與金融機(jī)構(gòu)等虛擬經(jīng)濟(jì)內(nèi)部，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)不相關(guān)，沒(méi)有直接作用于生產(chǎn)、投資和消費(fèi)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的存量貨幣過(guò)多。這其中，貨幣循環(huán)之所以沒(méi)有進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，有兩個(gè)非常重要的原因：一個(gè)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)回報(bào)過(guò)低，而另外一個(gè)就是低利率甚至是負(fù)利率所導(dǎo)致的資金使用成本過(guò)低，低利率水平就會(huì)弱化成本約束效力，利率敏感性非常小，甚至為零。

中國(guó)是一個(gè)高儲(chǔ)蓄率的國(guó)家，近些年，我國(guó)的儲(chǔ)蓄率持續(xù)上升，由2002年的40.4%迅速提高為2008年的51.4%，2009年盡管略有下降，但也達(dá)到49%，占2009年全球儲(chǔ)蓄的28%，居于世界首位，“負(fù)利率”直接侵蝕的就是居民的真實(shí)財(cái)富。在“負(fù)利率”情況下，居民的儲(chǔ)蓄行為不但無(wú)法獲得收益，還將遭受損失。出于資產(chǎn)保值增值的需要，會(huì)形成對(duì)房地產(chǎn)和股市等具有財(cái)富效應(yīng)投資品的追逐，即負(fù)利率會(huì)激化財(cái)富效應(yīng)的顯現(xiàn)，進(jìn)而推動(dòng)房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格的飆升，這就是中國(guó)等新興市場(chǎng)當(dāng)前的真實(shí)狀況。

我國(guó)歷史上出現(xiàn)過(guò)三次負(fù)利率時(shí)期，但這次確實(shí)全球范圍內(nèi)的。在一項(xiàng)經(jīng)濟(jì)學(xué)家針對(duì)25個(gè)新興經(jīng)濟(jì)國(guó)家的跟蹤調(diào)查中，有近2/3的國(guó)家實(shí)際利率為負(fù)值，鑒于通貨膨脹的預(yù)期不穩(wěn)定性，使得價(jià)格上漲趨勢(shì)愈發(fā)強(qiáng)烈。

依然極度寬松的全球貨幣政策推動(dòng)全球流動(dòng)性周期繼續(xù)高漲。如果從2.5%的加權(quán)全球名義政策利率中扣除通脹率，從而得出實(shí)際政策利率，那么情況就會(huì)更加明朗。以CPI指數(shù)衡量，仍以GDP進(jìn)行加權(quán)，目前全球通脹率略高于3%，這意味著全球?qū)嶋H政策利率是負(fù)值，約為-0.6%左右，全球都處于一個(gè)“負(fù)利率時(shí)代”，“負(fù)利率時(shí)代”將嚴(yán)重侵蝕貨幣購(gòu)買(mǎi)力，意味著對(duì)消費(fèi)者課稅。

因此，央行出其不意的加息是早有準(zhǔn)備，其根本的意圖就是通過(guò)價(jià)格工具杠桿來(lái)改變當(dāng)前中國(guó)持續(xù)一年半時(shí)間的“負(fù)利率”狀態(tài)。持續(xù)的儲(chǔ)蓄負(fù)利率和通脹預(yù)期以及實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值增值獲取更高收益，把大量本存于銀行的儲(chǔ)蓄資金抽逃出來(lái)，出現(xiàn)了所謂的“儲(chǔ)蓄搬家”并沉淀于房地產(chǎn)市場(chǎng)。2011年3月，我國(guó)100個(gè)城市住宅平均價(jià)格較上月上漲0.59%，其中82個(gè)城市價(jià)格環(huán)比繼續(xù)上漲，2個(gè)城市與上月持平，16個(gè)城市環(huán)比下跌。房?jī)r(jià)依然堅(jiān)挺，上漲勢(shì)頭依然故我的根本原因就是大量長(zhǎng)期體外循環(huán)，并尋求資本回報(bào)資金的直接推動(dòng)。

當(dāng)前央行將基準(zhǔn)利率上調(diào)25個(gè)基點(diǎn)，然而加息之后，“負(fù)利率”狀況并未有根本改善，甚至還呈現(xiàn)擴(kuò)大趨勢(shì)。拿具體數(shù)據(jù)而言，2月份的CPI是4.9%，同期的名義利率為3%，實(shí)際利率是-1.9%。如果3月份CPI升至5.2%，目前加息后的名義利率是3.25%，實(shí)際利率是-1.95%，“負(fù)利率”狀況沒(méi)有有效緩解。

從貨幣政策工具的選擇上看，去年以來(lái)，央行八次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，準(zhǔn)備金率已升至歷史新高，然而，只提高準(zhǔn)備金率回收流動(dòng)性，并不能發(fā)揮資金價(jià)格的信號(hào)作用，反而會(huì)將資金驅(qū)動(dòng)到資產(chǎn)回報(bào)率高的房地產(chǎn)領(lǐng)域等虛擬經(jīng)濟(jì)當(dāng)中，從而扭曲了資源配置。因此持續(xù)的加息周期開(kāi)始，更實(shí)際的意義在于有效消除民眾通脹預(yù)期，保護(hù)民眾財(cái)富不受負(fù)利率的實(shí)際侵蝕，改變百姓“不舒服”的狀態(tài)。

“十二五”時(shí)期中國(guó)經(jīng)濟(jì)要向內(nèi)需轉(zhuǎn)型，需要的是保障居民的真實(shí)購(gòu)買(mǎi)力和穩(wěn)定的消費(fèi)預(yù)期，金融調(diào)控從屬于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，未來(lái)貨幣工具的選擇將更加關(guān)注利率在引導(dǎo)流動(dòng)性和資源配置方面的決定性作用，中國(guó)“負(fù)利率”的格局將由此發(fā)生真正的改變。（張茉楠? 國(guó)家信息中心預(yù)測(cè)部副研究員、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士后）

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