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貨幣競爭力已經(jīng)越來越成為大國博弈的焦點，毋庸置疑，中國經(jīng)濟(jì)的真正強(qiáng)大必須有貨幣的真正強(qiáng)大作為支撐，人民幣國際化的背后實際就是如何破解全球分工體系失衡與和金融霸權(quán)的問題。然而人民幣國際化并非一蹴而就，如何把握好人民幣國際化的節(jié)奏？如何與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整相適應(yīng)？如何設(shè)計好貨幣國際化的制度和市場條件才是關(guān)鍵。
人民幣的國際計價、國際貿(mào)易結(jié)算、國際投資和國際儲備是人民幣國際化的四大目標(biāo)，中國正按照這些目標(biāo)加速推進(jìn)。近日人民幣FDI試點辦法出臺，這意味著人民幣國際化有推進(jìn)了一步。2010年被稱為“人民幣國際化元年”，而今年人民幣國際化進(jìn)程明顯進(jìn)入“提速期”，香港離岸市場的人民幣資產(chǎn)也呈現(xiàn)加速增長態(tài)勢并取得突破性進(jìn)展。但在人民幣加速跑的過程中，一些負(fù)的外溢性也開始凸顯出來，其所帶來的一些宏觀金融風(fēng)險也不能忽視。
第一大風(fēng)險：人民幣貿(mào)易結(jié)算巨額逆差導(dǎo)致外匯儲備繼續(xù)被動增長
人民幣的跨境結(jié)算的初衷是通過本幣的國際化減少中國對美元資產(chǎn)的需求，并減少大量貿(mào)易順差帶來的是貨幣不匹配和儲備資產(chǎn)貶值的風(fēng)險。2011年一季度銀行累計辦理跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)3603億元，高于2010年第四季度的3093億元（占對外貿(mào)易的5.7%），是2010年第一季度184億元的近20倍，但令人關(guān)注的是結(jié)構(gòu)上卻呈現(xiàn)人民幣貿(mào)易結(jié)算逆差，即人民幣貿(mào)易結(jié)算呈現(xiàn)進(jìn)口大、出口小的特征，其中約80%的人民幣跨境貿(mào)易結(jié)算用于進(jìn)口支付，而出口企業(yè)卻繼續(xù)收取外方支付的大量外匯，特別是由于利差、匯差和境外融資成本較低等因素使得外匯儲備增長出現(xiàn)井噴態(tài)勢，今年一季度中國新增外匯儲備1974億美元。同期內(nèi)人民幣貨物貿(mào)易出口與進(jìn)口結(jié)算額分別為202億元與2854億元，按照美元中間匯率計算，人民幣跨境結(jié)算使得外匯儲備多增長約400億美元。在現(xiàn)行外匯管理體制下，外儲增長將導(dǎo)致外匯占款的激增并進(jìn)一步惡化央行的資產(chǎn)負(fù)債表。
第二大風(fēng)險：境內(nèi)金融市場發(fā)展滯后境外資產(chǎn)存在“循環(huán)梗阻”
的金融生態(tài)環(huán)境香港金管局提供的數(shù)據(jù)顯示，截至4月底，包括人民幣債券、貿(mào)易信貸和貨幣市場工具在內(nèi)的香港的人民幣存款達(dá)到5107億元，僅過去一年內(nèi)增幅即達(dá)4倍以上。就規(guī)模而言，在香港發(fā)展離岸市場的貨幣基礎(chǔ)已經(jīng)具備，但現(xiàn)實問題是，我國國內(nèi)金融市場的深度和廣度還不夠，以人民幣計價的金融產(chǎn)品供給不足。相對于急速攀升的存款余額，迄今在港發(fā)行的620億元人民幣債券遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足市場所需，這直接壓低了人民幣在港發(fā)行債券的收益率。目前香港一年期人民幣債券發(fā)行利率僅為1.3%左右。在我國現(xiàn)階段，央行直接決定金融機(jī)構(gòu)的存貸款基準(zhǔn)利率，處于利率管制的狀態(tài)，這既不利于各類金融資產(chǎn)的準(zhǔn)確定價，也使得貨幣市場和信貸市場、資本市場之間的利率轉(zhuǎn)導(dǎo)機(jī)制受阻，使整個經(jīng)濟(jì)金融體系缺乏彈性和韌性。未來隨著人民幣資產(chǎn)規(guī)模進(jìn)一步增長或人民幣升值預(yù)期減弱導(dǎo)致的套利空間減小，那么如此低的投資收益恐怕難以吸引人民幣境外使用與儲備。
第三大風(fēng)險：人民幣資產(chǎn)膨脹對宏觀金融調(diào)控和貨幣政策自主性提出挑戰(zhàn)
境外人民幣資產(chǎn)不僅會對境內(nèi)人民幣的匯率/利率產(chǎn)生非常重大的影響，也會沖擊境內(nèi)的流動性管理并影響到貨幣政策的有效性。境外人民幣資產(chǎn)的匯率和利率價格會對境內(nèi)形成沖擊。因投資渠道限制，香港離岸人民幣市場利率一直低于內(nèi)地。目前香港的人民幣存款利率較境內(nèi)明顯為低，比如香港一年期的人民幣存款利率為0.6%左右，境內(nèi)為3%。當(dāng)前，境外投資者有較強(qiáng)的人民幣升值預(yù)期，愿意接受較低的人民幣利率，這樣許多在香港發(fā)行的人民幣債券的收益率比境內(nèi)同類債券收益率要低50-200個基點，再加上境內(nèi)人民幣利率市場化定價尚未實現(xiàn)，所以不同的收益率就為貨幣套利留下了空間。
根據(jù)德意志銀行的預(yù)計，香港人民幣存款規(guī)模將從目前的4000億元上漲到2011年底的1萬億，到2012年底可達(dá)到2萬億元，境外人民幣資產(chǎn)的爆發(fā)式增長使得境內(nèi)基礎(chǔ)貨幣投放的內(nèi)生性越來越明顯，并將深刻改變我國貨幣供給結(jié)構(gòu)，影響貨幣政策的獨立性。
日元國際化的教訓(xùn)值得警示。日元國際化進(jìn)程是伴隨著一個龐大的離岸市場發(fā)展起來的。據(jù)統(tǒng)計，1984-1989年的五年中，日本銀行以日元計價的跨境資產(chǎn)和負(fù)債總額年均增速超過60%，這其中歐洲日元離岸市場成為日本境內(nèi)銀行獲取短缺資金的新渠道，增速甚至超過央行公開市場操作。這致使銀行對央行資金供給的倚重從1984年末的70%下降到54%。從而導(dǎo)致國內(nèi)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制變型，當(dāng)資產(chǎn)泡沫出現(xiàn)時，央行控制貨幣增速的措施失靈。因此，國內(nèi)的貨幣當(dāng)局對人民幣的境外境地資產(chǎn)以及流動性做好統(tǒng)籌監(jiān)測與管理。
人民幣國際化加速過程中的宏觀溢出風(fēng)險不能忽視，人民幣國際化進(jìn)程的推進(jìn)是以一整套金融體制改革為基礎(chǔ)的，人民幣國際化不是一朝一夕能實現(xiàn)的，更不能“揠苗助長”。（張茉楠? 國家信息中心預(yù)測部副研究員、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士后）