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2011年09月22日11:21 | 中國(guó)發(fā)展門戶網(wǎng) www.chinagate.cn | 給編輯寫信 字號(hào)：T|T

為什么一個(gè)收益率越來越低的投資品種也越來越受到投資者的青睞？為什么債務(wù)規(guī)模越來越大卻越來越被更多的國(guó)家持有？這似乎并不符合經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本規(guī)律和邏輯，然而，這就是當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)金融格局下美債泡沫的現(xiàn)實(shí)。

歐債危機(jī)驟然升級(jí)，隨著近期法國(guó)銀行、意大利主權(quán)信用引發(fā)的“降級(jí)潮”，希臘第二輪救助方案的突然擱淺，以及歐洲銀行業(yè)的流動(dòng)性斷流，各國(guó)國(guó)債收益率屢創(chuàng)新高，包括主權(quán)債和銀行債的信用違約掉期率CDS的價(jià)格接近2008年金融危機(jī)時(shí)期水平，歐元/美元基準(zhǔn)掉期利率出現(xiàn)嚴(yán)重惡化，這邊歐洲國(guó)家頻頻救火，那邊評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)扇風(fēng)點(diǎn)火，救助歐債危機(jī)的成本和門檻變得越來越高，歐債危機(jī)大有失控之勢(shì)。

歐洲大亂，美債全球“無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)”效應(yīng)再次凸顯，全球資金流入美債市場(chǎng)，包括美國(guó)國(guó)債、及其它機(jī)構(gòu)債券在內(nèi)的美元資產(chǎn)大受追捧，十年期國(guó)債收益率由2.66%下跌到1.95%，創(chuàng)下歷史最低水平，繼續(xù)維持全球最廉價(jià)的債務(wù)融資成本，這將使得包括中國(guó)在內(nèi)的新興市場(chǎng)更加趨向于投資美債資產(chǎn)。美國(guó)財(cái)政部最新報(bào)告顯示，7月份中國(guó)持有美國(guó)國(guó)債1.1735萬億美元，比6月份多增持了80億美元中國(guó)持有美國(guó)國(guó)債規(guī)模已連續(xù)14個(gè)月超過萬億美元，其他國(guó)家持有美債的意愿也大大增加，美國(guó)國(guó)債以最低廉的融資成本獲得了超額認(rèn)購(gòu)。

金融危機(jī)以來，美國(guó)所有的經(jīng)濟(jì)政策目標(biāo)就是壓低國(guó)債長(zhǎng)期收益率。因?yàn)樵诿绹?guó)債券收益率曲線中，10年期國(guó)債收益率不僅決定著美國(guó)長(zhǎng)期利率的走勢(shì)，也是全球經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的風(fēng)向標(biāo)，購(gòu)買十年期以及以上期限的長(zhǎng)期債券可以壓低美國(guó)金融市場(chǎng)的整體利基水平，是美國(guó)以最低廉的融資成本獲得融資。

對(duì)于美國(guó)債務(wù)依賴型經(jīng)濟(jì)體制而言，融資成本至關(guān)重要。事實(shí)上，從上世紀(jì)80年代開始美國(guó)經(jīng)常賬戶基本上處于逆差狀態(tài)，2001年以來這一赤字表現(xiàn)出加速增長(zhǎng)的趨勢(shì)，這使得美國(guó)對(duì)外債務(wù)不斷增加。2007年，美國(guó)凈國(guó)際投資余額占世界GDP的-8%,而亞洲新興國(guó)家凈國(guó)際投資余額占世界GDP的7.4%。從上世紀(jì)90年代開始，體現(xiàn)全球長(zhǎng)期資金供求關(guān)系的長(zhǎng)期實(shí)際利率持續(xù)性下降，說明全球長(zhǎng)期資金的供給較為充裕。全球長(zhǎng)期資金的供給中，貿(mào)易順差國(guó)的外匯儲(chǔ)備是主要的資金來源之一，因此全球經(jīng)常賬戶失衡進(jìn)一步促進(jìn)了資金從順差國(guó)流向逆差國(guó)，對(duì)于美元長(zhǎng)期實(shí)際利率水平起了一定的抑制作用。2000年到2008年，美國(guó)10年期國(guó)債的收益率率平均下降了40%。由于享受全球最低的融資成本，近十年來，美國(guó)政府每年的借款包括債務(wù)再融資規(guī)模平均超過4萬億美元，十年間債務(wù)累積將近15萬億美元，

但是這種以新債還舊債的債務(wù)依賴不斷推升了美國(guó)的債務(wù)依存度。2010年美國(guó)政府的債務(wù)依存度逼近40%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于金融危機(jī)之前8.7%的平均水平，而由于今年的GDP增長(zhǎng)不及去年，2011美國(guó)的債務(wù)依存度有卡能躥升至45%以上。隨著美國(guó)債務(wù)率的升高，國(guó)債負(fù)擔(dān)也大幅上升。今年前四個(gè)月，美國(guó)政府稅收總額達(dá)到1.31萬億美元，比上一財(cái)年前7個(gè)月增長(zhǎng)9.2%。而相比之下，政府前7個(gè)月的開支總額為2.18萬億美元，比去年同期增長(zhǎng)9%，這其中增長(zhǎng)最快的一個(gè)種類就是公眾持有的債務(wù)利息，前7個(gè)月達(dá)到1393億美元，增長(zhǎng)13%，這使得美國(guó)遏制財(cái)政赤字和債務(wù)負(fù)擔(dān)的能力被嚴(yán)重削弱。因此，現(xiàn)在，美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的這種情況，遠(yuǎn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)比美國(guó)推出QE3，甚至“賣短買長(zhǎng)”（所謂的operation twsit，即扭轉(zhuǎn)操作）效果更佳。

美債真的就安全么？據(jù)美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)季度數(shù)據(jù)顯示，二季度美國(guó)家庭、企業(yè)和政府債務(wù)的總和目前已達(dá)到約36.5萬億美元，尤其是政府未償付債務(wù)已經(jīng)占到GDP的65%，是自上世紀(jì)40年代以來的最高水平，美債泡沫已經(jīng)被吹得越來越大。但是對(duì)中國(guó)等新興經(jīng)濟(jì)體而言，購(gòu)買美債越多，就意味著失衡越嚴(yán)重，就越可能被美債捆住手腳。

美債持有者結(jié)構(gòu)具有相當(dāng)?shù)膭傂?，在美?guó)的國(guó)債構(gòu)成之中，除政府外的其他部門(包括美聯(lián)儲(chǔ)、政府管理的各種基金等)持有約40%，美國(guó)居民投資者持有約30%，外國(guó)投資者持有約30%，中國(guó)持有美債占比為8%。過去十年，中國(guó)持有美國(guó)債券規(guī)模經(jīng)歷了爆炸性增長(zhǎng)，年均增長(zhǎng)率達(dá)36.8%。IMF預(yù)計(jì)，2015年債權(quán)人持有的美國(guó)國(guó)債可能繼續(xù)攀升至12.6萬億美元，中國(guó)持有美國(guó)國(guó)債將占到總數(shù)的三分之一，為現(xiàn)在份額的2.5倍。

從上世紀(jì)70年代布雷頓深林體系坍塌至今，美元兌黃金貶值近100%，特別是本世紀(jì)以來，黃金價(jià)格漲幅超過6倍，而美元指數(shù)貶值超過36%。如果按照美元名義有效匯率、美國(guó)生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)及國(guó)際黃金價(jià)格來計(jì)算，2002－2010年因美元相對(duì)于他國(guó)貨幣、實(shí)物商品及黃金貶值而使我國(guó)年均損失率分別為2.34%、4.15%和14.9%，累計(jì)損失額的美元值分別為644.63億、2612.29億和8476.48億，因此外匯儲(chǔ)備的真實(shí)購(gòu)買力損失非常大。

如果是這樣，那么中國(guó)外儲(chǔ)資產(chǎn)將面臨真實(shí)購(gòu)買力損失，而貨幣政策、匯率政策以及國(guó)家金融安全都被置于巨大的風(fēng)險(xiǎn)之下，長(zhǎng)期的廉價(jià)美元和廉價(jià)資本將使得各國(guó)在痛苦的失衡中越陷越深。美債泡沫終有破滅得一天，中國(guó)能夠成功抽身么？（張茉楠? 國(guó)家信息中心預(yù)測(cè)部副研究員、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士后）

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