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野村國際昨日發(fā)表研究報(bào)告，維持招商銀行（3968.HK）“買入”評(píng)級(jí)。假設(shè)人民幣在今明兩年以年率3%升值，招行的合理估價(jià)為19.32港元，相當(dāng)于08年預(yù)測市凈率3.06倍，但未計(jì)入其零售業(yè)務(wù)保持強(qiáng)勢(shì)的因素。
野村認(rèn)為招行是具領(lǐng)導(dǎo)地位的零售銀行，其以利潤導(dǎo)向的文化，令其成為中資銀行股中最佳選擇。雖然內(nèi)地宏調(diào)將繼續(xù)收緊，野村預(yù)期招行的股本回報(bào)將持續(xù)上升。此外，由于今年不會(huì)有主要銀行上市，在指數(shù)調(diào)整成份股時(shí)遭換馬或攤薄的風(fēng)險(xiǎn)并不顯著。
該行指出，招行過往的努力證明其為推售零售銀行產(chǎn)品的先驅(qū)，而其對(duì)顧客服務(wù)的承諾更為內(nèi)地銀行中罕見。憑著卓越的資訊科技及產(chǎn)品創(chuàng)新，招行應(yīng)可全面發(fā)揮在交叉銷售及非銀行零售產(chǎn)品方面的潛力。
野村相信中國人民銀行將繼續(xù)收緊信貸，令招行07至08年度的借貸年增長率放緩至18%，但仍較野村預(yù)測10%-12%的名義國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)增長高，其主要原因是招行的資產(chǎn)基數(shù)較內(nèi)地四大銀行低。
基于競爭激烈及借貸價(jià)格壓力，招行06年上半年的凈息差按年收窄19個(gè)基點(diǎn)至2.56%。野村預(yù)期競爭仍會(huì)加劇，流動(dòng)性還會(huì)過剩，但持續(xù)的借貸增長及利率調(diào)整足可抵消此影響，因此其06年全年凈息差將可恢復(fù)至2.72%，并繼續(xù)擴(kuò)闊至07年全年的2.81%及08年的2.85%。
招行03至05年度的有效稅率分別為35.7%、40.2%、42%，而06年上半年為36.8%。雖然招行的總行及數(shù)間分行設(shè)于深圳特區(qū)，可享有優(yōu)惠稅率15%，但招行需調(diào)高薪酬以挽留人才，從而令不能扣稅的開支增加，成為稅率上升的主要原因。
野村表示，知悉招行已向稅務(wù)總局申請(qǐng)行政檢討，并獲當(dāng)局原則上同意招行境外上市后，可將部分薪酬支出扣稅。野村預(yù)期，部分扣稅所得可在06年度反映，令全年有效稅率由上半年的36.8%下降至33%。據(jù)中國內(nèi)地會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，招行06年度首9個(gè)月的有效稅率為37%。
該行認(rèn)為中國政府會(huì)檢討扣稅政策，或會(huì)放寬扣稅的規(guī)管、一次性的稅務(wù)寬減，甚至取消扣稅上限。假設(shè)招行大部分薪酬開支由07年開始可獲扣稅，及運(yùn)營效率持續(xù)改善下，野村預(yù)測招行07年全年的有效稅率可下降至29%。
此外，野村表示今年三月召開的兩會(huì)，應(yīng)會(huì)通過統(tǒng)一內(nèi)外資企業(yè)所得稅至25%的議案。因?yàn)檎行械男匠瓿杀据^其他H股銀行高，因此受惠程度最高，令08年全年的有效稅率進(jìn)一步調(diào)降至20%，而股本回報(bào)將升至18.4%。長遠(yuǎn)而言，招行的股本回報(bào)可達(dá)19%。
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