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2011年07月12日10:04 | 中國發(fā)展門戶網(wǎng) www.chinagate.cn | 給編輯寫信 字號：T|T

⊙記者 毛明江 ○編輯 田野

■“A股大變局”調(diào)查之完結(jié)篇

■編者按：

七月流火。

酷暑中的A股在進入“紅七月”后，終于扭轉(zhuǎn)了4月中旬以來的連續(xù)下跌，大盤周線連續(xù)三周翻紅，反彈幅度一度超過8%。

在6月中旬滬深兩市距4月高點連續(xù)下跌超過12%之時，本報推出了大型調(diào)查性報道——“A股大變局”，以“資金走向、市場話語權(quán)、機構(gòu)投資行為大調(diào)查”三部分，幫助投資者厘清市場誤區(qū)、解析市場熱點、辨識市場走向。

在本組連續(xù)報道中，我們?yōu)樽x者帶來了萬億打新資金遁跡何處；股市緣何難吸炒樓資金；多元博弈格局下誰主A股市場話語權(quán)；機構(gòu)如何看待迷霧重重的經(jīng)濟形勢與市場走向等報道。正如我們在開篇中所言，下跌帶來的并不都是損失，下跌也是濾去浮沙、興利除弊、夯實市場機制與規(guī)章的契機。

A股本輪上漲是不是反轉(zhuǎn)，仁者見仁，智者見智。但在我們眼里，市場的漲跌跟大自然潮汐漲落一樣，是再正常不過的一件事。股市是經(jīng)濟的晴雨表，經(jīng)濟形勢才是股市漲跌背后的真正決定力量。在經(jīng)過30多年GDP高增長之后，中國經(jīng)濟必須走向以增長質(zhì)量和創(chuàng)新取勝的轉(zhuǎn)型之路。從這一點看，中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的成敗將決定A股未來的興衰。

在本組報道結(jié)束之際，我們特別呼吁加快完善A股的市場機制。資本市場是資本要素優(yōu)化配置的場所，輔之以一套嚴格有效的規(guī)則，它就能憑借機制自行運轉(zhuǎn)。真正以市場為導(dǎo)向的機制改善了，它的良好運轉(zhuǎn)就能滿足市場各方的利益訴求，也能反過來為國家實現(xiàn)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和增長方式轉(zhuǎn)變推波助力。

資金

市場有吸引力就有流動性

上半年市場震蕩下跌的原因很多，缺乏流動性被認為是重要原因之一。

為抗擊通貨膨脹，央行今天上半年6次提高存款準備金率，年初以來三次加息，貨幣政策的緊縮讓去年全球漲幅排名“倒數(shù)第二”的A股在上半年雪上加霜。

打新資金的日益萎縮是A股流動性萎縮的表現(xiàn)之一。本報調(diào)查顯示：今年以來一級市場申購資金呈“階梯式”下滑。

1月份單周平均申購資金為6372億元，環(huán)比下降42%；2月份周均申購資金為6106億元，環(huán)比下降4%；3月份周均申購資金為5010億元，環(huán)比下降18%；而4月份周均申購資金下降為2765億元，環(huán)比降幅達到了45%；5月前3周，平均每周參與一級市場IPO的“打新”凍結(jié)資金僅有1240億元，與去年同期相比，狂降近九成！而2007年10月，僅中石油回歸A股，一家上市公司就凍結(jié)了3.3萬億資金。

打新資金日縮夜減與A股沒有根本改觀的新股高價發(fā)行息息相關(guān)。一個奇特的現(xiàn)象是，在市場低迷流動性趨緊之時，不少新股依然高價發(fā)行，超募資金比比皆是。投資者最終選擇用腳投票，新股中簽率從以前的“千金難求一簽”變成了“中簽如中彈”，上半年發(fā)行新股近8成破發(fā)。6月7日，八菱科技宣布認購家數(shù)不是中止新股發(fā)行，成為A股歷史上首家中止發(fā)行的公司。

在政府連續(xù)出手調(diào)控樓市之后，資金體量比股市更龐大的樓市資金曾被寄予期望轉(zhuǎn)戰(zhàn)股市，為股市帶來增量資金。一些券商甚至計算出了預(yù)計將流入股市的資金量——長江證券預(yù)計流出樓市的資金不會少于3000億，中證投資也曾預(yù)計A股至少可以迎來4000億的樓市資金。

今年第一季度各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)的公布讓一切真相大白。第一季度全國商品房銷售額同比增長27.3%，并沒有出現(xiàn)大家預(yù)期中的下跌。多位經(jīng)濟學家表示，股市是經(jīng)濟的晴雨表，房地產(chǎn)走勢與股市是正相關(guān)關(guān)系。房價的調(diào)控非但不會給股市帶來增量資金，相反只會讓包括股市在內(nèi)的貨幣供應(yīng)更加緊張。

“部分樓市資金的確存在流向股市的可能性，但前提條件是股市走出低迷，出現(xiàn)明顯的賺錢效應(yīng)?！?申銀萬國證券研究所市場研究總監(jiān)桂浩明認為。中國社會科學院金融研究所研究員尹中立也表示，股市的收益高于樓市，能夠為投資者帶來持續(xù)回報，樓市資金才可能流向股市。

本報調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，市場其實不缺資金，缺的是對入市獲取穩(wěn)定投資盈利的信心。正如多家券商所言，一旦市場好轉(zhuǎn)，上萬億打新資金一夜之間便可回撤營業(yè)部。只要市場有吸引力，能夠給投資者穩(wěn)定投資回報，天量的儲蓄資金也可以搬家流入股市。

話語權(quán)

“三公”原則與正向激勵方能各顯其能

2005年開始實施的股權(quán)分置改革，拉開了A股全流通時代的大幕，也徹底改變了A股的市場博弈格局。

這其中，基金痛失市場話語權(quán)“權(quán)杖”與產(chǎn)業(yè)資本的崛起最為引人關(guān)注。同時，陽光私募與券商資管產(chǎn)品蓬勃發(fā)展，成為市場重要參與力量。保險資金、QFII、社?；鸬葯C構(gòu)投資者穩(wěn)步發(fā)展，散戶也在市場漲跌中開始理性投資、價值投資。

資產(chǎn)規(guī)模以萬億計的公募基金在A股的話語權(quán)經(jīng)歷了的戲劇化變化。從默默無聞的“市場旁支”到一言九鼎的“市場主力”，從牢牢把控市場主導(dǎo)權(quán)，到泯然于各路市場機構(gòu)中。

與此同時，產(chǎn)業(yè)資本在全流通時代的市場籌碼卻扶搖直上。根據(jù)國泰君安此前的一份測算報告，僅2009年、2010年兩年，產(chǎn)業(yè)資本在A股市場獲得解禁市值分別達到5.87萬億和6.03萬億元。與之相比，基金規(guī)模從高峰時期3.2萬億回落至今2.5萬億左右已有3年，保險資金市場規(guī)模4000億左右，前券商資管1500億，陽光私募1500億。

本報調(diào)查中發(fā)現(xiàn)，公募基金話語權(quán)的衰落也有自身體制的原因，基金公司需要更市場化運作機制，更實實在在的投資業(yè)績。與公募基金相比，券商資管與陽光私募則以“絕對收益”作為從公募基金盤子里分流資金“撒手锏”。2010年，上證指數(shù)全年大跌14%，但遵循“自下而上”選股策略的券商資管與陽光私募產(chǎn)品在發(fā)行規(guī)模金和業(yè)績上逆市增長。保險業(yè)每年可供投資股市的資金“活水”也在逐年以千億級遞增。保險資金(包括保險公司、養(yǎng)老金及退休金)有望在未來成為A股機構(gòu)投資者中的“王者”。

對于A股多元時代的博弈特點，曾任南方基金投資總監(jiān)的王宏遠認為，A股進入全流通以后，市場的根本特點就變成了以大小非為代表的“產(chǎn)業(yè)資本”和以基金(包括陽光私募、QFII等)、券商、保險包括散戶為代表的“證券資本”的博弈。大小非和產(chǎn)業(yè)資本的估值方法更多是以市值為準的估值，即按照一個總的市值概念在判斷資產(chǎn)的價值。這種方法和證券資本、金融資本考慮簡單的靜態(tài)的，或者只考慮未來12個月的動態(tài)市盈率，叫做PE或者PB方法是不同的。

“兩者的定價差異導(dǎo)致了產(chǎn)業(yè)資本和證券資本在市場關(guān)鍵時期的對立博弈，一旦對立地位形成，資金實力較弱的基金可能抵擋不住實業(yè)資本的沖擊?！?/p>

由于產(chǎn)業(yè)資本舉足輕重的市場地位，不少市場人士呼吁，產(chǎn)業(yè)資本的市場舉動需要“行為規(guī)范”。產(chǎn)業(yè)資本取得了在證券市場的話語權(quán)之后，上市公司及其具有持股優(yōu)勢的大股東和高管人員，可能產(chǎn)生利用信息不對稱進行內(nèi)幕交易的動機和條件；大股東利益與股價的密切聯(lián)系增加了大股東利用粉飾報表、虛假披露等手段進行市場操縱的可能性，大股東與機構(gòu)投資者合謀進行市場操縱和利益輸送的可能性也在增加。

由于市場誠信、資金實力、信息不對稱等問題的存在，盡管不少草根投資者取得了讓專業(yè)投資機構(gòu)汗顏的高額投資收益，但散戶在股市博弈中基本處于最不利的位置。因此，我們一再呼吁上市公司與監(jiān)管部門要依據(jù)“三公”原則，要充分保護中小投資者利益。

“總之，A股只有能建立良性的市場機制，才能形成健康的多元市場生態(tài)。就像一個公園，產(chǎn)業(yè)資本等各類機構(gòu)投資者盡可以像大樹直沖云霄，但小花小草也照樣能夠吸收陽光雨露，繁榮生長?！币晃毁Y深市場人士告訴本報。

機構(gòu)論道

通脹緩慢筑頂緊縮政策漸入尾聲

“通脹、通脹、還是通脹。”在本報對公募基金、券商、陽光私募、保險等進行的機構(gòu)投資行為大調(diào)查中，除了個別機構(gòu)認為下半年通脹繼續(xù)高企或表示難以下結(jié)論外，主流的機構(gòu)觀點認為，下半年通脹會回落，經(jīng)濟則有近憂而無遠慮。與此相對應(yīng)，緊縮性的貨幣政策將會隨著通脹得到遏制而漸入尾聲。

華商基金投資管理部總經(jīng)理孫建波仍堅持年初的觀點：“經(jīng)濟增長并不需要擔心，通脹仍是最大挑戰(zhàn)?！彼J為，下半年將仍在內(nèi)生經(jīng)濟的“底”和通脹的“頂”之間徘徊震蕩。首先，源于國內(nèi)消費能力的提升，而通脹又助推消費，有利于內(nèi)需對經(jīng)濟的拉動；其次，2011年作為“十二五”規(guī)劃開局之年，投資旺盛，尤其是保障房彌補了商品房對經(jīng)濟的刺激與拉動。

多數(shù)基金認可通脹緩慢“筑頂”的趨勢。諾德價值優(yōu)勢基金經(jīng)理胡志偉認為去年以來通脹的抬升，是從去年年底到今年上半年，是一個長周期疊加了一個向上的短周期，而今年下半年將是一個向上的長周期疊加了一個向下的短周期，所以下半年通脹回落將是較為確定的。

但包括新華、華商、嘉實在內(nèi)的多家基金認為，高通脹也將成為常態(tài)。他們認為未來1-2年國內(nèi)保持較高的通脹水平將是常態(tài)。多家陽光私募也認為，中國通脹的底部在抬高，市場的容忍度也在上升。

各類機構(gòu)幾乎一致的看法是，從短期來看，未來半年到一年，中國經(jīng)濟增速難免會出現(xiàn)一定程度的下滑，但不會出現(xiàn)“硬著陸”的情況。在經(jīng)濟下滑之后，對于經(jīng)濟中期的走勢還是比較樂觀。因為無論從投資還是消費來看，中國經(jīng)濟的內(nèi)生動力還是較為強勁的，尤其是中西部產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移后，進一步增加了經(jīng)濟增長的內(nèi)生動力。

在一家大型保險資產(chǎn)管理公司看來，“經(jīng)濟的放緩是暫時的，幅度有限，目前的經(jīng)濟下滑主要是由于存貨調(diào)整所致，總需求尚保持穩(wěn)定，未來雖然商品房投資會出現(xiàn)下滑，但是保障房建設(shè)將會對投資構(gòu)成支撐。經(jīng)濟出現(xiàn)短暫下滑是國家貨幣緊縮調(diào)控的必然結(jié)果，對中國經(jīng)濟未來保持適度較快的增長持樂觀態(tài)度?！?/p>

在貨幣政策的走向上，大多數(shù)機構(gòu)認為，隨著下半年通脹同比數(shù)字回落，貨幣政策繼續(xù)收緊的緊迫性有所降低，且準備金率上升空間不大，繼續(xù)收緊的步伐有可能放緩。

“最新公布的PMI為50.9%，更反映中小企業(yè)狀況的匯豐PMI為50.1%，均出現(xiàn)大幅度的下滑，接近50%的分界線，反映出整體經(jīng)濟在緊縮政策下受到明顯不利影響。而M1和M2 增速已經(jīng)基本達到央行年初公布的目標?！?華泰證券表示，從今年來看，央行的調(diào)控多為被動式，每當CPI公布后，立刻推出新的調(diào)控政策。CPI如果如愿在三季度見頂回落，央行被動式調(diào)整的壓力將有所減弱。加上經(jīng)濟下滑，判斷未來政策加大收緊的可能性較低，政策將進入相對穩(wěn)定的觀察期。

值得一提的是，對通脹未來的趨向，受訪的基金經(jīng)理中也不乏悲觀者。鵬華基金研究部總經(jīng)理冀洪濤認為，年內(nèi)通脹極有可能出現(xiàn)前高后不低甚至前高后高的情況。中歐基金則認為，目前通脹的根本問題源于國際貨幣超發(fā)和中國人口紅利窗口開始收縮相互疊加，其形成機理并非簡單的需求或供給面因素可以解決，屬于既復(fù)雜又較難根治的通脹，因此未來一段時間通脹形勢依舊嚴峻。

長遠

夯實市場機制跟隨經(jīng)濟轉(zhuǎn)型

股市是經(jīng)濟的晴雨表。當一個國家經(jīng)濟發(fā)展呈現(xiàn)平衡、穩(wěn)定和可持續(xù)時，良好預(yù)期下的股市也會欣欣向榮，為投資者帶來持續(xù)穩(wěn)定的回報。

對于中國經(jīng)濟的未來，已經(jīng)達成共識的是，在經(jīng)過30多年的GDP高速增長后，中國原有的投資驅(qū)動、依靠高耗能和廉價勞動力的粗放型經(jīng)濟增長模式已經(jīng)走到了盡頭。中國經(jīng)濟的明天在于堅決邁向提高經(jīng)濟增長質(zhì)量的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型之路。

從這一點上講，A股的未來與中國經(jīng)濟能否成功轉(zhuǎn)型緊緊聯(lián)系在一起，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的成敗決定A股的興衰。相輔相成的是，股市不單單被動反映經(jīng)濟基本面，一個機制完善、健康而又活力的資本市場反過來也能夠成為中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和增長方式轉(zhuǎn)變的重要推手。

談及中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的必要性和迫切性，經(jīng)濟學家、春華資本集團主席胡祖六認為主要體現(xiàn)在三個方面：

第一，中國去年人均GDP達到了4000美元，按世界銀行定義已經(jīng)屬于中等收入國家，但是后發(fā)優(yōu)勢已經(jīng)不如1978年人均GDP只有260美元的低起點時那么明顯。中國如果不果斷加快進行經(jīng)濟轉(zhuǎn)型，極有可能陷入所謂的“中等收入的陷阱”，經(jīng)濟發(fā)展出現(xiàn)停滯不前甚至倒退。

第二，中國過去十年經(jīng)濟發(fā)展，依賴于勞動密集型的制造業(yè)。但是工資成本、土地、原材料趨勢性升值，使得中國的成本優(yōu)勢將逐漸讓位于印尼等國家，低端制造業(yè)將逐漸失去國際競爭力。

第三，中國經(jīng)濟一些行業(yè)的高消耗、高排放和高污染的粗放增長模式已經(jīng)到了無法繼續(xù)容忍的地步。

正如本報一篇評論所言，當前中國經(jīng)濟最大的挑戰(zhàn)是轉(zhuǎn)型的壓力，CPI的高企很大的根源是依靠投資拉動的粗放式的經(jīng)濟發(fā)展方式造成的，還包含了一些行政性的價格管制措施，以及資源性定價扭曲的“隱含成本”代價。“所以要治理物價，更要積極推動經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的力度，理順價格體系，使得各種生產(chǎn)要素價格定價合理，約束亂投資行為，提高經(jīng)濟增長質(zhì)量?！?/p>

眾多機構(gòu)人士在接受本報采訪時表示，在率先走出國際金融危機之后，展望未來中國的發(fā)展，中國經(jīng)濟增長的動力要逐步由政府“單邊推動”向政府、市場、企業(yè)多方驅(qū)動轉(zhuǎn)型。

“特別是市場推動力更不能忽視。這既是市場經(jīng)濟規(guī)律的必然，也是下一步追求增長質(zhì)量、加快轉(zhuǎn)型的要求。因此，充分認識市場機制的作用已經(jīng)刻不容緩?！币晃淮笮凸蓟鸸就顿Y總監(jiān)表示。

著名經(jīng)濟學家吳敬璉反復(fù)呼吁，從優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、加快經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的要求看，充分發(fā)揮市場機制作用具有迫切性。市場配置資源，比有形之手更有效率，因而能更快調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。

在胡祖六看來，中國資本市場近年來發(fā)展迅速已具相當規(guī)模，特別是創(chuàng)業(yè)板的推出具有里程碑的意義，但是股票與債券的發(fā)行仍然實行行政審批制，審批程序“過于漫長、復(fù)雜、煩瑣、不可預(yù)測?！?/p>

“尤其值得指出的是，轉(zhuǎn)型與創(chuàng)新需要一個寬松、自由的政策環(huán)境與文化的氛圍，需要自由競爭與活力的資本市場，而后者的發(fā)展和深化也需要良好的法律軟環(huán)境。中國改革開放已經(jīng)30余年，但是體制轉(zhuǎn)型尚沒有完成。我們還有許多計劃經(jīng)濟遺留下來的過時、陳舊的行政法規(guī)和技術(shù)體系，阻礙了資本市場的發(fā)展?！?/p>

他特別指出，只有競爭性的市場才能篩選真正的勝者，政府需要做的是打造良好的軟環(huán)境，清除可能壓抑資本市場或者壓抑創(chuàng)新果實的法律法規(guī)與政策。

對于普通投資者而言，面對中國經(jīng)濟必經(jīng)的轉(zhuǎn)型之路，我們特別建議投資者以“價值+成長”作為投資抓手，緊隨經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的市場機會，分析經(jīng)濟發(fā)展成果。

投資者一定要在價值分析上下功夫。長期來看，價值因素是最不能忽視的市場因素。從價值投資角度而言，長期平均盈利水平才是指導(dǎo)投資的關(guān)鍵。

“打個比方，具有價值分析能力的投資者不會用人參的價格去買蘿卜，而在市場極度低迷與恐慌中，又能夠抓住以買蘿卜的錢買到人參的機會。” 一位著名陽光私募合伙人告訴記者。

選取前景廣闊的成長股也是股市制勝的法寶。中國資本市場發(fā)展20余年，歷經(jīng)跌宕起伏，股指總體漲幅也不驚人，但是，像萬科、蘇寧電器這樣上市后企業(yè)成長十倍、百倍的公司也并不少見。

中國經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型大潮中，我們尤其提醒投資者關(guān)注“十二五”規(guī)劃鼓勵的產(chǎn)業(yè)與公司。從國家經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的角度來看，將會加快發(fā)展金融保險、商務(wù)服務(wù)、科技服務(wù)、信息服務(wù)和創(chuàng)意等生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)，加快發(fā)展研發(fā)、設(shè)計、標準、物流、營銷、品牌和供應(yīng)鏈管理等生產(chǎn)性服務(wù)環(huán)節(jié)。新能源、新材料、信息產(chǎn)業(yè)、生物制造、高端裝備制造板塊有潛力成為“十二五”期間的焦點。未來十倍、百倍甚至千倍增長的“大牛股”可能就在其中。

最后，我們以去年公募基金業(yè)績排名第一的華商基金投資管理部總經(jīng)理孫建波的一句話，作為本組“A股大變局”調(diào)查的結(jié)束語：

“中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型勢在必行卻痛苦漫長，我們用扎實的價值投資去推進轉(zhuǎn)型。”

(本報記者周宏、潘圣韜、涂艷、錢曉涵、黃蕾等對本文亦有貢獻)

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