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2012年06月08日09:01 | 中國發(fā)展門戶網(wǎng) www.chinagate.cn | 給編輯寫信 字號：T|T

近日，有關(guān)中國貨幣當(dāng)局是否應(yīng)該降息的爭論異常激烈，觀點分歧也比較大。不僅學(xué)界，甚至許多媒體也紛紛加入爭論的陣營。我們要分析當(dāng)前宏觀經(jīng)濟面臨的困境，更要分析貨幣政策自身的矛盾，中國貨幣政策調(diào)整是否只有降息一條出路？貨幣政策調(diào)整必須對癥下藥，有的放矢，否則的話可能帶來更大的負面效應(yīng)。

不可否認的是，當(dāng)前貨幣政策預(yù)調(diào)微調(diào)的方向正在逐步轉(zhuǎn)向?qū)捤?，但貨幣信貸的主要矛盾在于結(jié)構(gòu)，而非總量，貨幣活性的逐步降低已經(jīng)成為掣肘貨幣政策充分發(fā)揮作用的關(guān)鍵因素，如何通過貨幣工具的創(chuàng)新化解結(jié)構(gòu)性矛盾至關(guān)重要。

降準主要針對外匯占款等外源性流動性對基礎(chǔ)貨幣的沖擊作用，雖然盡管貨幣政策放松理論上有助于緩解企業(yè)資金壓力，刺激內(nèi)需，但如果從基礎(chǔ)貨幣到貨幣的派生過程被多因素限制，需求端不振，貨幣政策傳導(dǎo)也會大大折扣。

今年以來，M1-M2剪刀差持續(xù)擴大，貨幣結(jié)構(gòu)出現(xiàn)明顯異動。4月份M2、M1同比增長12.8%和3.1%，增速環(huán)比下降0.6和1.3個百分點，M1-M2負剪刀差繼續(xù)擴大0.7個百分點，至-9.7個百分點，為歷史第二低位，顯示居民儲蓄持續(xù)上升并且存款定期化加劇，貨幣活性進一步降低。

與以往不同的是，當(dāng)前貨幣需求變化在供求平衡中占據(jù)主導(dǎo)，需求不足已經(jīng)成為信貸增長的最大掣肘。狹義貨幣量M1增速自2010年以來持續(xù)走低，去年四季度至今M1同比增速已下滑到個位數(shù)，今年1月份和4月份M1增速均處于3.1%的歷史最低水平。

同時，信貸貸款結(jié)構(gòu)也顯示，在總量收縮的背景下，信貸規(guī)模增長主要靠短期票據(jù)實現(xiàn)擴張。根據(jù)央行統(tǒng)計數(shù)據(jù)，今年前四個月，各月的新增票據(jù)融資分別為80億元、1106億元、1390億元、2407億元。票據(jù)融資月度增量占境內(nèi)貸款月度增量的比重由1月份的1%提高到4月的36%，而相比之下中長期貸款占比則繼續(xù)大幅下滑。

中長期貸款占比大幅下降與企業(yè)對未來增長預(yù)期悲觀，長期投資需求下滑，以及銀行中長期貸款投放意愿與能力的減弱直接相關(guān)。另外，金融機構(gòu)存貸差持續(xù)下滑，對銀行息差和資產(chǎn)質(zhì)量構(gòu)成巨大壓力，在存貸比的嚴格考核下，也制約了銀行信貸投放的能力。

從未來形勢看，貨幣乘數(shù)以及外匯占款的平臺式下降很可能使M2增速繼續(xù)下降，整體流動性供應(yīng)增速也會呈現(xiàn)趨勢性下降的態(tài)勢。

然而，政策大規(guī)模放松的內(nèi)外部環(huán)境絕不允許。從國內(nèi)宏觀情況看，當(dāng)前通貨膨脹壓力猶存，產(chǎn)能過剩風(fēng)險積聚，房地產(chǎn)市場反彈蠢蠢欲動。過剩產(chǎn)能對應(yīng)的固定資產(chǎn)投資貸款實際上都是銀行體系潛在的不良貸款，在這種情況下，政策調(diào)控必須考慮節(jié)奏和力度，宏觀經(jīng)濟環(huán)境并不支持貨幣政策動用降低利率等總量型工具。

從國外形勢和國際資本流動趨勢看，隨著全球風(fēng)險偏好下降，我國面臨資本流出加大的壓力，包括流入我國經(jīng)濟體系的“熱錢”換回外幣的流出和本國居民對外幣資產(chǎn)配置的增加。短期內(nèi)大量資本流出會帶來人民幣的貶值壓力，如果加大降息力度很可能在穩(wěn)定經(jīng)濟的同時也增大了資金外流的風(fēng)險。

事實上，從根本上講，中國當(dāng)前經(jīng)濟增速回落是內(nèi)外需萎縮疊加造成的，降息并不會有效緩解內(nèi)外需萎靡和產(chǎn)能過剩壓力，反而會給宏觀經(jīng)濟發(fā)出扭曲的信號，抬高金融市場風(fēng)險。當(dāng)然，貨幣政策是需要做出調(diào)整的，但貨幣政策調(diào)整必須著眼于解決兩大矛盾：一是總量和結(jié)構(gòu)的矛盾；二是供給和需求的矛盾，因此，政策必須創(chuàng)新。除了可考慮放松商業(yè)銀行的存貸比，降低超儲率以提高貨幣乘數(shù)之外，央行可以適當(dāng)放寬貸款利率下浮限制，擴大波動幅度，貸款利率下浮不僅有益于降低企業(yè)融資成本，改善盈利預(yù)期，也有助于推進利率市場化進程。

此外，由于信貸投放在不同經(jīng)濟主體之間并不均衡，中小企業(yè)信貸獲取難度明顯大于大型企業(yè)。廣大中小企業(yè)面臨較高的上市融資門檻，無法直接從資本市場融資，公司債券和股權(quán)融資只占不到1%，更加倚重于銀行信貸，如何降低中小企業(yè)信貸融資成本已成當(dāng)務(wù)之急，因此，在新增貨幣投放中，要更加注重差別化信貸，對經(jīng)濟領(lǐng)域的薄弱環(huán)節(jié)，特別是中小企業(yè)給予更大力度的支持。

根本而言，貨幣政策需要配合長期投資需求的啟動，只有微觀主體的活躍性得到提高，貨幣活性才能提高，經(jīng)濟活躍性才能根本性的改善。中國應(yīng)該控制信貸和流動性的過快增長，限制金融失衡的累積，以保持抵御未來金融沖擊的政策彈性。（張茉楠? 國家信息中心、中國國際問題研究基金會研究員）

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