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已至年末,明年A股走勢將如何?運用DCF(Discounted Cash Flow)這一模型來預判,既簡單又實用。模型中分子的關鍵變量是企業(yè)的盈利增長率,分母的關鍵變量包括無風險利率水平和風險溢價(反應風險偏好水平)。對它們進行分析,有助于把握明年股市的運行脈絡。
盈利增長上,預計2014年的趨勢偏負面。在目前市場的盈利構成中,金融板塊占比約五成,房地產、公用事業(yè)和能源等占比約兩成。明年的宏觀背景是經濟增速放緩與結構轉型升級相結合。由于過剩產能,傳統(tǒng)制造業(yè)盈利增長依舊艱難,資金利率水平高企將加大企業(yè)的財務負擔。隨著利率市場化的推進,金融行業(yè)盈利能力將收窄,未來兩年金融板塊的盈利增長趨勢并不太樂觀。預計明年盈利增長這一變量對市場最為負面的是,在利率壓力達到一定程度時,投資者對金融板塊出現(xiàn)利差收窄和壞賬計提的雙重擔憂,造成市場目前認為銀行板塊跌幅有限的判斷出現(xiàn)重大預期差。
流動性上,無風險利率的大幅上升將是股市的最大利空因素,利率水平不現(xiàn)拐點則難言市場底部。在保就業(yè)的硬約束和轉型初期沒有強有力新興產業(yè)增長點的背景下,維持經濟的合理增長只能依靠投資,而房地產和地方融資平臺是兩大主力。房地產可承受較高的融資利率,而地方融資平臺投資沖動強烈,對利率不敏感,造成社會資金通過各種通道大量流向這兩大主體,而利率市場化的推進又進一步加劇了社會資源向其傾斜,從而推升整個社會的資金成本。在今年經濟增速可達目標和通脹預期抬頭的情況下,央行的貨幣政策呈中性偏緊態(tài)勢,造成近期融資利率上升。除非經濟增速預期下滑到不能接受的水平,預計這種貨幣政策將持續(xù)一段時間。
風險偏好上,未來影響這一變量的是改革。黨的十八屆三中全會發(fā)布的《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》描繪了未來數(shù)年深化改革的大方向,是一份超預期的改革藍圖,有助于提振市場中長期信心和提高市場風險偏好水平。在規(guī)劃目標最終能夠完全達成的前提下,我國經濟必將迎來新一輪發(fā)展機遇,股市也將誕生一波中長期的牛市行情。
綜合以上三個變量的分析,預計2014年正面的變量是改革,負面的是流動性,偏負面的是盈利增長,市場將在一正兩負力量的博弈中運行。但改革對市場的影響是一個中長期的邏輯,而流動性才是短期市場運行的主要矛盾,因此短期市場的走勢或偏謹慎,中長期保持樂觀態(tài)度。