如果美國經(jīng)濟(jì)未來能夠?qū)崿F(xiàn)超預(yù)期復(fù)蘇，則引領(lǐng)復(fù)蘇的超預(yù)期因素一定是投資。鑒于投資與基準(zhǔn)利率的反向相關(guān)關(guān)系，我們判斷美聯(lián)儲(chǔ)低利率的持續(xù)時(shí)間將超出預(yù)期，以避免經(jīng)濟(jì)二次探底。而美聯(lián)儲(chǔ)低利率政策長期持續(xù)的結(jié)果，將是美元持續(xù)貶值。
投資或引領(lǐng)美國超預(yù)期復(fù)蘇
盡管目前美國失業(yè)率、儲(chǔ)蓄率高企，并拖累了消費(fèi)，但我們認(rèn)為，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的趨勢已經(jīng)確立。首先，領(lǐng)取保險(xiǎn)失業(yè)率已然見頂，暗示經(jīng)濟(jì)已走出衰退；其次，美國歷史上，經(jīng)濟(jì)從衰退中大幅反彈往往與高失業(yè)率并存，但這絲毫沒有影響到反彈的強(qiáng)勁力度；再次，儲(chǔ)蓄率變化是經(jīng)濟(jì)周期的結(jié)果而非原因，儲(chǔ)蓄率高企并不影響經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。
自1900年以來的100多年中，美國GDP的10年均值始終圍繞3.3%波動(dòng)，且70年代以來波幅減小，表明3.3%是美國GDP的長期均衡增速。但2000年至今，美國GDP的10年均值不到2%，已嚴(yán)重偏離了歷史均值。從歷史上看，偏離均值越多，向均值回歸的勢頭也越猛烈，從這點(diǎn)來看，美國經(jīng)濟(jì)本次復(fù)蘇超預(yù)期的可能性很大。
歷史上，政府消費(fèi)、凈出口對(duì)美國GDP的貢獻(xiàn)有限，而消費(fèi)則表現(xiàn)穩(wěn)定，唯有投資貢獻(xiàn)GDP目前大幅低于長期均值，因此，如果美國經(jīng)濟(jì)未來能夠?qū)崿F(xiàn)超預(yù)期復(fù)蘇，則引領(lǐng)復(fù)蘇的超預(yù)期因素一定是投資。
投資與基準(zhǔn)利率反向相關(guān)
自20世紀(jì)50年代以來，美國經(jīng)濟(jì)的歷次蕭條過后，均呈現(xiàn)V形的復(fù)蘇，唯一的一次例外是在80年代初期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇呈現(xiàn)出明顯的W形走勢。正是投資的二次探底，造成了當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)的二次探底。1980年2季度一次探底時(shí)，GDP年率增速僅-7.9%，其中投資對(duì)GDP的負(fù)貢獻(xiàn)就達(dá)到了-5.7%；而1982年1季度經(jīng)濟(jì)再次探底，GDP年率增速僅-6.4%，其中投資對(duì)GDP的負(fù)貢獻(xiàn)更是達(dá)到了-7.5%，可見投資為拖累經(jīng)濟(jì)二次探底的禍?zhǔn)住?/p>
而投資的二次探底，源于美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策。美聯(lián)儲(chǔ)在1980年5月-8月將基準(zhǔn)利率由13%降到10%以后，于1980年10月再次加息，并持續(xù)到1981年5月，導(dǎo)致貼現(xiàn)率升至14%這一歷史最高峰；相應(yīng)的，投資在首次降息后對(duì)GDP的貢獻(xiàn)已由負(fù)轉(zhuǎn)正，但隨著利率再次高企，投資也再度探底。
投資與利率的關(guān)系不僅僅在80年代成立，縱觀美國1950年以來的歷史，投資和美國基準(zhǔn)利率間呈現(xiàn)完美的反向相關(guān)性，通過投資這一媒介，貨幣政策成為影響經(jīng)濟(jì)周期的源泉。
綜上所述，我們判斷美聯(lián)儲(chǔ)低利率的持續(xù)時(shí)間將超出預(yù)期，以避免經(jīng)濟(jì)二次探底。由于1970年以來，聯(lián)邦基準(zhǔn)利率操作基本是遵循著泰勒規(guī)則的指示進(jìn)行，而從泰勒規(guī)則隱含的聯(lián)儲(chǔ)利率來看，聯(lián)儲(chǔ)在2011年以前都不會(huì)加息。鑒于貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的影響和1980年代的經(jīng)驗(yàn)，我們判斷美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)保持低利率政策到2010年底，只要貨幣政策不出現(xiàn)反復(fù)，美國經(jīng)濟(jì)的二次探底應(yīng)不會(huì)重現(xiàn)。
低利率將使美元維持弱勢
從另一方面看，美聯(lián)儲(chǔ)低利率政策長期持續(xù)的結(jié)果是美元貶值。從1970年以來的經(jīng)驗(yàn)看，聯(lián)邦基金利率是解釋美元長短期走勢最好的指標(biāo)。1980年代初美元的升值源于聯(lián)儲(chǔ)抗通脹的高利率政策，而此后的美元貶值則伴隨著降息周期。
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