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下載安裝Flash播放器在近期各項(xiàng)數(shù)據(jù)普遍不濟(jì)的背景下，全球新一輪的刺激措施呼之欲出。全球爆發(fā)貨幣戰(zhàn)爭的風(fēng)險(xiǎn)不斷上升。為壓低本國貨幣，日銀恢復(fù)零利率政策，并承諾建立5萬億日元（約合600億美元）的臨時(shí)基金以購買政府債券等資產(chǎn)（量化寬松政策）。日本重啟“量化寬松”政策，美國也蓄勢待發(fā)，大規(guī)模的貨幣刺激無助于扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)周期，反而會(huì)為下一次危機(jī)埋下種子。
GDP加權(quán)的全球政策利率能夠清楚地表明這一點(diǎn)：從1季度到現(xiàn)在，該指標(biāo)僅僅由2.4%升至2.5%。之所以如此，部分原因在于，今年早些時(shí)候，部分央行還在繼續(xù)降息，從而抵銷了其他央行加息的影響。而且，迄今為止，美國、歐元區(qū)、日本和中國等大經(jīng)濟(jì)體（以購買力平價(jià)衡量，其GDP之和超過全球GDP的一半）都按兵不動(dòng)，將政策利率保持在最低水平上。
依然極度寬松的全球貨幣政策推動(dòng)全球流動(dòng)性周期繼續(xù)高漲。如果從2.5%的加權(quán)全球名義政策利率中扣除通脹率，從而得出實(shí)際政策利率，那么情況就會(huì)更加明朗。以CPI指數(shù)衡量，仍以GDP進(jìn)行加權(quán)，目前全球通脹率略高于3%，這意味著全球?qū)嶋H政策利率是負(fù)值，約為-0.6%左右。而且，在過去6－12個(gè)月之中，通脹率的升幅超過了名義政策利率的升幅，這意味著在全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇的同時(shí)，實(shí)際短期利率所體現(xiàn)的貨幣政策立場實(shí)際上還略有放松。因此，2010年2季度4.8%的全球GDP同比增長率和-0.6%左右的實(shí)際短期利率之間的巨大缺口表明，盡管在過去6－9個(gè)月之中，許多央行提高了名義利率，但全球貨幣政策立場仍然極度寬松。
在全球貨幣政策保持極度寬松狀態(tài)的背景下，全球過剩流動(dòng)性繼續(xù)膨脹也就不足為奇了。用以衡量過剩流動(dòng)性的指標(biāo)是流通中現(xiàn)金和非銀行機(jī)構(gòu)持有的活期存款（即M1）對(duì)名義GDP的比率。之所以選擇M1，而非范圍更小的貨幣總量指標(biāo)（如銀行體系持有的超額準(zhǔn)備金）或范圍更大的貨幣總量指標(biāo)（如包括儲(chǔ)蓄存款和定期存款的M2、M3），是因?yàn)镸1已經(jīng)進(jìn)入居民、企業(yè)和投資者手中（而不像超額準(zhǔn)備金那樣，存放在央行的金庫中），而且M1與產(chǎn)品、勞務(wù)和資產(chǎn)支出的關(guān)系最為直接。求M1對(duì)名義GDP（即產(chǎn)品和服務(wù)的支出）的比值，這就得到了可用于推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格的過剩流動(dòng)性的衡量尺度。在寬松貨幣政策的推動(dòng)下，過剩流動(dòng)性一直持續(xù)到最近。換言之，盡管全球名義GDP增速有所回升，但全球M1增速一直高于前者，從而使居民、投資者和企業(yè)持有的過剩流動(dòng)性不斷增加。
當(dāng)前大多數(shù)投資者和貨幣當(dāng)局都認(rèn)為，在二次探底、通縮和大力財(cái)政緊縮的風(fēng)險(xiǎn)引起嚴(yán)重?fù)?dān)憂、而且銀行業(yè)（尤其是在歐洲）仍處于困境之中的情況下，美國和歐洲理應(yīng)保持極度寬松的貨幣政策。
上半年美聯(lián)儲(chǔ)曾退出部分經(jīng)濟(jì)刺激政策工具。在二季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇速度放緩、財(cái)政刺激難有動(dòng)作的情況下，下半年美聯(lián)儲(chǔ)再次加碼刺激經(jīng)濟(jì)，7月宣布重啟購買美國國債計(jì)劃，8月又宣布降低超額準(zhǔn)備金利率等措施。應(yīng)該說，美聯(lián)儲(chǔ)自危機(jī)以來已經(jīng)將貨幣政策用到極致，但大量釋放的流動(dòng)性并沒有真正進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，而是在金融界體內(nèi)循環(huán)。在居民消費(fèi)和企業(yè)投資信心嚴(yán)重不足的情況下，聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步放松貨幣政策恐怕也難以對(duì)刺激消費(fèi)和擴(kuò)大就業(yè)產(chǎn)生實(shí)效。
從現(xiàn)實(shí)情況看，通貨緊縮對(duì)發(fā)達(dá)國家短期經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)更大，通貨膨脹則是新興經(jīng)濟(jì)國家的當(dāng)務(wù)之急。日本過去10年實(shí)行“定量寬松”貨幣政策的歷史告訴我們：“定量寬松”的貨幣政策可能對(duì)發(fā)展中國家的損害更大。上世紀(jì)90年代日本實(shí)行定量寬松的貨幣政策以后，日元大量的流向了全世界，日元的漏出率超過了15%。而美元世界貨幣的主導(dǎo)地位決定了美元的漏出率比日元要高的多。今年6月印度的批發(fā)物價(jià)指數(shù)同比增長了10.55%，連續(xù)第5個(gè)月增速保持在兩位數(shù)以上，使得印度成為20國集團(tuán)中通貨膨脹問題最為嚴(yán)重的國家；巴西的通脹率已經(jīng)逼近6.5%的警戒線。據(jù)美林預(yù)計(jì)，今年中、印、俄、巴四國的通脹率將分別為3.2%、7.9%、6.1%和5.0%。對(duì)于大多數(shù)發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體來說，如何控制通脹、退出刺激措施以避免經(jīng)濟(jì)過熱和資產(chǎn)泡沫成為新興經(jīng)濟(jì)體首要的宏觀調(diào)控任務(wù)。
在發(fā)達(dá)國家長期保持低利率的環(huán)境下，全球?qū)⒖赡苊媾R新的挑戰(zhàn)和多次刺激政策所帶來的嚴(yán)重后遺癥：其一，盡管美日憑借強(qiáng)大的國力作支撐，維持其貨幣的信心，通過不斷的貨幣擴(kuò)張讓全球?yàn)槠浣?jīng)濟(jì)的衰退買單（即嫁禍全球），但無限期的擴(kuò)張很容易導(dǎo)致未來出現(xiàn)對(duì)信用貨幣的信任危機(jī)，那帶來將是更大的危機(jī)；其二，任何刺激政策將加大經(jīng)濟(jì)體的不公平性和加劇貧富分化，畢竟這是通過全民的征稅去補(bǔ)貼部分受益人，因此刺激政策的出臺(tái)一般是經(jīng)濟(jì)體遇到重大危機(jī)的時(shí)候才采用；其三，貨幣的擴(kuò)張遲早會(huì)留下通脹的后遺癥，通過貨幣濫發(fā)導(dǎo)致的全球性通脹，對(duì)國內(nèi)居民而言，將遏制儲(chǔ)蓄，導(dǎo)致財(cái)富的重新分配和加劇貧富分化，對(duì)全球的其他經(jīng)濟(jì)體而言，將惡化發(fā)展經(jīng)濟(jì)體的發(fā)展環(huán)境，像一些高外匯儲(chǔ)備的國家，直接導(dǎo)致其外匯資產(chǎn)的貶值。
量化寬松政策，對(duì)拯救美國經(jīng)濟(jì)效果不彰，但對(duì)刺激亞洲新興經(jīng)濟(jì)體房地產(chǎn)市場卻是立竿見影的。亞洲金融體系并未受到金融危機(jī)的實(shí)質(zhì)性打擊，各國均面臨高儲(chǔ)蓄率與資金苦無出路的問題。亞洲新興經(jīng)濟(jì)體央行在危機(jī)中紛紛將貨幣環(huán)境調(diào)為超寬松狀況，而在本地經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇后，退出政策卻明顯滯后。
對(duì)于中國而言，盡管中國全面調(diào)整貨幣政策條件并不成熟，但中國持續(xù)7個(gè)月的“負(fù)利率”現(xiàn)狀給貨幣管理和通脹預(yù)期管理帶來了相當(dāng)大難度。我國歷史上出現(xiàn)過三次負(fù)利率時(shí)期，但這次確實(shí)全球范圍內(nèi)的。在一項(xiàng)經(jīng)濟(jì)學(xué)家針對(duì)25個(gè)新興經(jīng)濟(jì)國家的跟蹤調(diào)查中，有近2/3的國家實(shí)際利率為負(fù)值，鑒于通貨膨脹的預(yù)期不穩(wěn)定性，使得價(jià)格上漲趨勢愈發(fā)強(qiáng)烈。
貨幣問題不能僅從增量考慮，還要從存量考慮，中國需要增強(qiáng)貨幣政策的獨(dú)立性和前瞻性，中國金融資產(chǎn)和儲(chǔ)蓄近些年沉淀過大，這是驅(qū)動(dòng)房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格過快上漲的重要原因之一，中國將面臨多重壓力的考驗(yàn)。中國為防范熱錢和確保人民幣升值漸進(jìn)可控，加息將變得極為謹(jǐn)慎，甚至可能被迫放棄自主利率政策。因此可以預(yù)見，未來國內(nèi)貨幣政策仍將在很長一段時(shí)間內(nèi)堅(jiān)持“動(dòng)態(tài)微調(diào)”，但全球流動(dòng)性泛濫在未來幾年對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的挑戰(zhàn)將更為嚴(yán)峻。（張茉楠? 國家信息中心經(jīng)濟(jì)預(yù)測部世界經(jīng)濟(jì)研究室）