2018年下半年金融調控面臨的突出問題

避免去杠桿加劇經(jīng)濟下行風險

在金融去杠桿帶來的社會流動性收縮效應影響下，實體經(jīng)濟杠桿率趨穩(wěn)，并出現(xiàn)了企業(yè)部門局部去杠桿。國家資產(chǎn)負債表研究中心數(shù)據(jù)顯示，2017年實體經(jīng)濟杠桿率為242.1%，僅比上年上升2.3個百分點，其中，非金融企業(yè)部門杠桿率下降1.3個百分點。政府部門與居民部門杠桿率總體保持平穩(wěn)，與上年相比，政府部門杠桿率下降0.4個百分點，居民部門杠桿率上升0.1個百分點。

去杠桿帶來的流動性收縮效應對國內(nèi)需求存在抑制作用。實體經(jīng)濟去杠桿取得初步進展的同時，我國經(jīng)濟增長面臨的需求環(huán)境也在收緊。今年以來，國內(nèi)投資與消費需求增長持續(xù)放緩。投資增速逐月回落，上半年固定資產(chǎn)投資名義同比增長6.0%，剔除價格因素后，實際同比增長0.3%，分別比去年同期低2.6和3.5個百分點。上半年社會消費品零售總額同比名義增長9.4%，實際增長7.7%，分別比去年同期低1和1.6個百分點?？傂枨笞兓嵌唐诮?jīng)濟波動的決定性因素，下半年內(nèi)部需求仍面臨一定下行壓力，從而使我國經(jīng)濟增長存在下行風險。去杠桿帶來的融資條件趨緊對投資增長存在一定制約作用，下半年投資增速將保持低位運行。居民收入增長放緩，前期居民負債過快增長對消費增長的負面影響也在顯現(xiàn)。上半年全國居民人均可支配收入實際增長為6.6%，比去年同期低0.7個百分點。央行儲戶問卷調查結果顯示，二季度居民收入感受指數(shù)比上季下降2.1 個百分點；收入信心指數(shù)比上季回落0.7個百分點。2015-2016年我國居民部門債務規(guī)?？焖贁U張，住戶部門貸款余額年度增速分別為23.5%和21.4%，居民部門杠桿率兩年間年均提高4.2個百分點，而2001-2014年年均提高幅度為2.1個百分點。負債者的增多和負債規(guī)模的擴大使居民收入用于償還負債的比重上升，居民的購買能力和消費能力會受到壓縮。

中美貿(mào)易摩擦的金融影響不容忽視

中美貿(mào)易摩擦持續(xù)升級是下半年我國經(jīng)濟金融平穩(wěn)運行面臨的最大不確定性因素。目前來看，中美貿(mào)易摩擦已陷入拉鋸戰(zhàn)和持久戰(zhàn)。中美貿(mào)易摩擦不僅會對進出口貿(mào)易產(chǎn)生直接影響，還會通過金融市場情緒和預期、匯率、國際資本流動等多個渠道沖擊我國金融穩(wěn)定。尤其是在國內(nèi)房市、債市等相關金融風險已經(jīng)較高的情況下，對于中美貿(mào)易摩擦帶來的金融風險應予以高度關注。

中美貿(mào)易摩擦對我國金融穩(wěn)定的影響主要有三條渠道：一是沖擊金融市場投資者的信心和預期。6月中旬以來出現(xiàn)的一輪股匯“雙殺”就主要受投資者情緒和預期的驅動。二是沖擊我國國際收支狀況。今年一季度，我國經(jīng)常項目逆差341億美元，這是我國加入WTO以來經(jīng)常項目首次出現(xiàn)逆差。貨物貿(mào)易順差減少、服務貿(mào)易逆差擴大是一季度經(jīng)常項目逆差的主要原因。在中美貿(mào)易摩擦壓力之下，加之我國政府積極推動擴大進口促進對外貿(mào)易平衡發(fā)展，未來經(jīng)常項目仍可能出現(xiàn)小幅逆差。三是沖擊央行外匯占款，進而影響國內(nèi)市場流動性。2015年下半年以來，外匯占款出現(xiàn)趨勢性減少。進入2018年，外匯占款出現(xiàn)小幅回升，上半年累計增加405億元。未來如果出現(xiàn)經(jīng)濟增長減速伴隨國際收支狀況趨差，則跨境資金流出壓力和人民幣貶值壓力會相應抬頭，外匯占款溫和回升的勢頭將再次被扭轉，進而為銀行間市場帶來一定流動性收縮效應。

金融去杠桿、強監(jiān)管要防止出現(xiàn)“處置風險的風險”

今年以來，整體信用風險有所抬頭。銀保監(jiān)會數(shù)據(jù)顯示，5月末商業(yè)銀行不良貸款余額1.9萬億元，不良貸款率1.9%，相比去年末呈現(xiàn)雙升。上半年債券違約金額達253億元，涉及13家違約主體的25只違約債券，同比增長47.13%。6月份以來，P2P網(wǎng)貸平臺頻現(xiàn)兌付危機。據(jù)網(wǎng)貸之家不完全統(tǒng)計，停業(yè)及問題P2P平臺的數(shù)量由5月的10家猛增至6月的80家。7月又有70多家P2P網(wǎng)貸平臺出現(xiàn)提現(xiàn)困難、跑路、清盤以及經(jīng)偵介入等問題，其中不乏涉案百億元級別的平臺。

前期企業(yè)債券融資過快擴張、P2P網(wǎng)貸行業(yè)野蠻生長為當下信用違約事件頻發(fā)埋下了伏筆。信用風險上升與金融去杠桿、強監(jiān)管壓力下，社會融資環(huán)境收緊及管理層加強互聯(lián)網(wǎng)金融專項整治也密切相關。強監(jiān)管、治亂象是防控系統(tǒng)型金融風險的必要舉措。但對于信用風險釋放及 “剛性兌付”打破要采取有序、可控、漸進的方式，防止出現(xiàn)“處置風險的風險”。

一方面，當前非金融企業(yè)杠桿率過高、債務負擔沉重，在此情況下，信用風險與流動性風險會相互轉化并加強。例如，本次出現(xiàn)信用債違約的多是前兩年因主營業(yè)務盈利差而開展多元化經(jīng)營，通過舉債大搞擴張并購的企業(yè)。這些企業(yè)資金鏈高度依賴外部融資，信用風險的暴露使相關企業(yè)發(fā)債更為困難。WIND數(shù)據(jù)顯示，上半年共有401只非金融企業(yè)信用債取消或推遲發(fā)行，總規(guī)模約2500億元。2017年全年，信用債發(fā)行利率在8%以上的只有33只，而今年上半年就有52支，相比去年全年增加近六成。信用風險暴露帶來的發(fā)債難題將使企業(yè)資金鏈更為緊張，融資困難會轉化為流動性風險。另一方面，各金融風險點之間存在錯綜復雜的關聯(lián)性，使得金融風險更具復雜性和隱蔽性。銀行也進行債券投資、參與股票質押、從事同業(yè)和理財?shù)缺硗鈽I(yè)務，與券商、信托、基金等非銀行金融機構之間進行通道合作，一些交叉性金融產(chǎn)品跨市場，層層嵌套，金融風險隱藏于各個環(huán)節(jié)又互相交織，因而更具跨市場傳染的危險性。一旦處置不善，信用風險會膨脹、傳導、擴散，波及股市和銀行等金融機構，呈現(xiàn)系統(tǒng)性特征。