本周國債指數(shù)自9月底以來再次沖擊110.0關鍵點位，從形態(tài)上短期突破110點。周一交易所國債市場出現(xiàn)了指數(shù)下跌個券全線回落的行情。當日滬市國債指數(shù)開于109.97點，該點位也成為指數(shù)全天的最高點，隨后指數(shù)開始出現(xiàn)較快的下行，并創(chuàng)出109.73點的日內(nèi)低點，下午復盤后不久指數(shù)出現(xiàn)反彈，最終收盤于109.86點，成交量較節(jié)前明顯下降，成交金額為5.15億元。從個券走勢看，市場出現(xiàn)了明顯的普跌行情。只有6只債券上漲，有3只債券平盤，有25只債券下跌。周二交易所國債指數(shù)以109.868點開盤，探低至109.803點，午盤開始拉升，報收109.90點，較前一個交易日微漲0.042點。全天成交3.37億元，成交量有所萎縮。各期限主流品種價格均有所回落，剩余期限1.2年的21國債（15）表現(xiàn)活躍。長期券種03國債（3)下跌0.15元，收益率報4.86%，成交量有所萎縮。周三交易所國債指數(shù)以109.910點開盤，全天振幅有限，最低109.817點，臨近收盤時沖高回落，報收109.871點，較前一個交易日下跌0.029點，全天成交6.07億元。中期品種表現(xiàn)活躍，剩余年限3-4年的券種價格紛紛上漲，而短期品種保持穩(wěn)定。長期品種方面，剩余15.5年的03國債（3）止跌反彈，上漲0.21元，收益率回落至4.84%。周四交易所國債指數(shù)以109.881點開盤，隨即向上突破110點阻力位，最高上探至110.175點，尾盤報收110.110點，終于再一次站上了110點，較前一個交易日上漲0.239點，全天成交4.23億元。周五上證國債市場小幅高開，隨后即震蕩下行，最終以綠盤報收，下跌0.02%。市場交投清淡，全天成交較前日萎縮33%。交易中的59只國債有8只上漲，4只持平，21只下跌，26只未成交。從盤面上看，現(xiàn)券跌多漲少，期限特征不很明顯，中長期品種跌幅再現(xiàn)居前。中國第一只公司債—07長電債今日上市交易，受到投資者熱情追捧，高開高走。
本周四央行將發(fā)行1500億三年期央票，創(chuàng)下該品種面市以來最大市場化發(fā)行量。9月份，由于新股密集發(fā)行造成資金面緊張，公開市場不得不降低資金回籠力度，連續(xù)三周暫停了三年期央票的發(fā)行。9月份的資金回籠量與存量票據(jù)到期釋放量持平，大量的外匯占款無法得到有效沖銷。隨著三季度新股發(fā)行結(jié)束，約2萬億元的打新資金又重歸銀行體系，造成流動性再度膨脹，因而央行加大了公開市場回籠力度。從總量的調(diào)控上看，下半年人民幣升值的進程還將繼續(xù)。而貨幣政策將適度偏緊，目標主要是將貨幣供應控制在年初確定的16％以內(nèi)。在年內(nèi)三度上調(diào)存貸款利率以后，未來兩個月應該處于政策觀察期，由于未來物價回落可期，若信貸投放和投資增速放緩，央行年內(nèi)再度加息的可能性較小。在數(shù)量型的調(diào)控上，特別國債的發(fā)行將豐富央行的調(diào)控工具，未來央行發(fā)行央票的壓力將有所減輕，法定存款準備金比率工具的出臺頻率也會降低。央行會更致力于利率市場化進程并依此來理順資本價格。
10月份以來，前期一直打壓債市的宏觀面和政策面因素正在逐步好轉(zhuǎn)，朝著有利于債市的方向發(fā)展。從政策面角度而言，今年以來在經(jīng)過了連續(xù)五次的利率上調(diào)之后，監(jiān)管當局的確需要相應的時間來觀察政策效果，更為重要的是在舉國關注的“十七”大召開時期，市場機構(gòu)普遍預期貨幣政策方面將保持一個相對穩(wěn)定的局面，這一點認識可能對于債券市場投資者構(gòu)成了最大的心理安慰，因此預期短期內(nèi)政策面的平穩(wěn)成為市場的主流看法。
宏觀面上，6月份和上半年宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)濟增長偏快，物價持續(xù)上漲，投資增長出現(xiàn)反彈趨勢，市場普遍預期新一輪緊縮將至。在物價持續(xù)走高的情況下，利息稅下調(diào)至5％，首先是為了保持將實際利率維持在正的水平上，同時也可為未來的利率政策預留一定的空間。而提高存貸款利率的重點是對過熱的經(jīng)濟金融進行調(diào)節(jié)，雖然加息對緩解負利率也有一定的作用。此次加息提高了活期存款利率，且5 年以上期限貸款利率的上調(diào)幅度較小，意在控制銀行整體信貸利差，抑制銀行信貸的擴張。預計07 年下半年經(jīng)濟將依舊保持強勁增長。全球經(jīng)濟將保持較高增長，繼續(xù)拉動的出口增長。收入的強勁增長和財富效應依然會推動消費的持續(xù)增長。因企業(yè)利潤自去年以來開始快速增長，部分企業(yè)的利潤前景非常看好，推動企業(yè)增加投資。若下半年沒有嚴控的話，投資還將迅速反彈。下半年物價指數(shù)可能繼續(xù)高位運行，但處于可控狀態(tài)。07 年豬肉價格大幅上漲導致食品價格攀升。但夏糧豐收，糧食價格漲幅趨緩，隨著生豬供應的恢復，預計到年末豬肉價格將沖高回落。食品價格的其他大類恐難大幅度持續(xù)上漲。而非食品價格變化今年以來保持穩(wěn)定。因此預計下半年物價將沖高回落。由于結(jié)構(gòu)性失衡、流動性過剩的問題還沒有得到根本解決，未來管理層繼續(xù)出臺調(diào)控措施的可能性仍很大。從結(jié)構(gòu)調(diào)整的方面看，預計年內(nèi)可能繼續(xù)調(diào)整和擴大出口退稅的范圍，以減少貿(mào)易摩擦，優(yōu)化出口結(jié)構(gòu)。由于投資反彈壓力很大，預計相關的緊縮性措施將加大。
但基本面的年內(nèi)拐點的8月有所形成，特別是CPI有望停止連續(xù)上揚的趨勢；目前市場機構(gòu)對于9月下旬以來利率的下行趨勢延續(xù)似乎多數(shù)持贊同意見，而從各方面分析，10月份中政策面、經(jīng)濟基本面以及資金面等方面都確實對于債券市場的持續(xù)回暖提供了堅實的支撐。從經(jīng)濟基本面因素來看，預計將于10月24日公布的9月份CPI數(shù)據(jù)很可能出現(xiàn)回落跡象，從各方面的監(jiān)測數(shù)據(jù)來看，較為關鍵的食品要素價格9月份較8月份出現(xiàn)了一定程度的環(huán)比回落，而考慮到6.1%左右的“翹尾”因素，9月份的CPI同比增長幅度大約在6%附近，與8月6.5%的同比增幅相比出現(xiàn)了回落，這將在一定程度上穩(wěn)定投資者心態(tài)。此外從商業(yè)銀行運作慣例而言，四季度是貸款投放的收縮期，而在整體流動性未見趨緊改觀的情況下，債券投資需求的增長將成為必然選擇，這對于投資者心態(tài)形成了良性支撐。
資金方面，四季度的資金面出現(xiàn)相對寬松局面的概率較大；雖然后期還可能面臨中石油等IPO的考驗，但是其對于資金的緊縮程度已遠非9月份連續(xù)IPO可比了，而且更為本質(zhì)而言，IPO因素所造成的短期利率飆升只不過反映的是資金面暫時性的結(jié)構(gòu)失衡，并無法動搖市場總體流動性充裕的局面，所以IPO因素僅對于收益率曲線短期端構(gòu)成沖擊，無法動搖長期利率的方向，前期大盤股連續(xù)IPO帶來的資金面緊張是短期和臨時性的，隨著大盤新股發(fā)行申購的結(jié)束，資金面將逐漸充裕。在機構(gòu)債券配置需求的推動下，債券收益率有望逐步回落。在短期內(nèi)（1個月時期）債券市場回暖反彈的趨勢可能無法發(fā)生變化，10年期國債利率很有可能再度試探前期低點4.20%水平。但是從后市來看，特別國債和企業(yè)債都將較大幅度的增加長債供給，初步匡算，不考慮剩余的7500億特別國債，10年期及其以上的債券在四季度的供給約為3000億左右，在這種情況下，預計不會出現(xiàn)7月加息后長債收益率回落較快的局面，但是在總體看多的背景下，長債收益率的最壞結(jié)果也就是回到9月的最高點。另外，如果銀行信貸資金回落將會分流出部分剛性配置，而同時社保和保險權益類產(chǎn)品的配置比例較大，四季度有望增加債券配置。
9月份在CPI漲幅超出市場預期、特別國債直接發(fā)行、新股申購導致資金面緊張多重利空影響下，債市較大幅度調(diào)整，長期品種的收益率都到達了年內(nèi)的最高點，后在節(jié)前開始逐步回落。在三季度數(shù)據(jù)公布以前，市場分歧和觀望的心態(tài)相對較重，再加上央行定向票據(jù)帶來的加息預期，估計盡管資金面相對寬松，債市也難有相當幅度的反彈，但是同時由于9月債市收益率飚升過快，對于利空因素吸收的比較充分，盡管仍有加息預期，但是加息節(jié)奏將會放慢，在債市的回暖行情中將會淡化這種加息的影響，僅僅就加息政策而言，也很難使得收益率曲線出現(xiàn)大幅飚升的可能。因此盤整態(tài)勢是10月中上旬債市的主基調(diào)。但是一旦數(shù)據(jù)公布，CPI停止上揚，如果再有加息的利空落定，債市將會有相當幅度的反彈走勢。（中銀國際/吳東強）
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