“穩(wěn)增長”急需破解融資困局
|
|
二、社會融資在支持“穩(wěn)增長”中存在的問題
1．股市加杠桿分流資金，社會融資漏損嚴重
前4個月新增社會融資名義規(guī)模低于上年同期，但仍屬于歷史較高水平，尤其是人民幣貸款同比多增7799億元。但同期固定資產投資資金來源增勢低迷，其中的貸款資金近乎零增長，這說明社會融資可能存在“漏損”，大量融資未用于實體投資，而是用于金融投資。自去年下半年以來，我國A股市場氣勢如虹，主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板和“新三板”聯(lián)袂暴漲。本輪股市牛市行情被稱為是“杠桿上的牛市”，其標志之一是融資工具的運用。截至6月1日，股市融資余額2.1萬億元，比上年末增長1.06倍。除合規(guī)的融資業(yè)務外，還有傘型信托和P2P股票配資等杠桿工具在股市中廣泛運用。
目前房地產市場進入調整期，PPI同比下降已持續(xù)三年多時間并拖累工業(yè)企業(yè)利潤增速大幅放緩，房地產開發(fā)投資與制造業(yè)投資回報率大幅下降。與之相比，股市暴漲帶來的賺錢效應遠高于實體投資，社會資金因而更為“脫實向虛”，居民資產配置向股市集中，企業(yè)投資也“重金融、輕實業(yè)”。一季度證券及交易結算類存款余額同比增長 72.4%，特殊目的載體（主要是表外理財、證券投資基金等）存款余額同比增長131.4%，非金融企業(yè)存款減少 4009 億元，同比多減少7208億元。股市強勁分流社會資金，從而對實體經濟融資產生一定擠出效應，造成社會融資在金融市場“虛增”與“空轉”。
2．大量融資用于維持債務存續(xù)，社會資金周轉效率下降
我國企業(yè)與地方政府負債水平過高，還本付息負擔沉重。尤其是近兩年，地方政府債務進入償債高峰，為維持債務鏈條不斷裂，迫切需要“借新?lián)Q舊”。這就造成大量社會融資被用于維持企業(yè)與地方政府存量債務的存續(xù)，從而擠占了可用于新增固定資產投資的資金空間。
從付息情況看，根據2014年末社會融資規(guī)模中各項債務融資余額及相關利率水平計算，今年全年實體經濟應支付利息規(guī)模約7.76萬億元，占新增社會融資規(guī)模（假定今年新增規(guī)模與上年持平）的比重將達到49%。
從還本情況看，作為地方政府舉債的主要渠道，城投債“借新還舊”情況日漸升級。城投債發(fā)債融資“借新還舊”程度可用發(fā)債資金中用于償還債務的資金在總發(fā)債規(guī)模中的比例來衡量。2011年以來，由于地方融資平臺貸款開始清理，新增貸款受到限制，發(fā)債資金中用于還債的比例明顯上升，2011 年用于還債的比例為20.5%比 2010 年上升了 10 個百分點，2013 年發(fā)行的存量債券中用于借新還舊的資金比例上升到 22.33%。2014年城投債券募集資金中，用于償還銀行貸款的資金占所有募集資金的34.55%，較2013年提升14.74個百分點，首次成為城投債券募集資金的第一大投向。
3．“穩(wěn)投資”存在巨大融資需求，地方基建投資資金壓力大
據筆者測算，在投資（資本形成總額）對GDP增長的拉動作用與上年持平的情況下，按照2001-2013年資本形成與城鎮(zhèn)固定資產投資之間轉化系數的變化規(guī)律進行趨勢外推，如果2015年GDP同比增速要達到7%，城鎮(zhèn)固定資產投資名義增速需要達到14%。反映投資資金需求的固定資產投資到位資金與投資完成額之間存在較好的對應關系，2004-2014年投資到位資金與投資完成額之比穩(wěn)定在1.1：1左右。按照這一比例推算，城鎮(zhèn)固定資產投資增長14%帶來的投資到位資金需求約62.4萬億元，形成的社會融資需求（投資到位資金除去企事業(yè)單位自有資金、國家預算內資金及利用外資后的部分）約46.8萬億元。
制造業(yè)、房地產和基礎設施是固定資產投資三大主要構成部分。在出口低迷和房地產市場調整的壓力下，2015年房地產和制造業(yè)投資增速預計將較上年有所下滑，基礎設施建設投資成為“穩(wěn)投資”的主力。預計2015年房地產開發(fā)投資和制造業(yè)投資分別增長約5%和10%，增速較上年分別下降5.5個和3.5個百分點，其它投資保持20%的快速增長，據此推算要保證2015年城鎮(zhèn)固定資產投資同比增長14%，基建投資需同比增長約20.7%?；ㄍ顿Y完成額與到位資金規(guī)?；旧贤耆珜?，兩者比例長期穩(wěn)定在1：1。因此，2015年基建投資增長20.7%對投資到位資金需求為13.5萬億元。
我國基建投資主要由地方政府來推動。隨著經濟下行與房地產市場調整，地方政府減收壓力加大，地方預算內資金對基建投資的支持力度將受到影響。一方面，基建投資快速增長對地方預算內資金提出較高需求。2011-2013年國家預算內資金占基建投資到位資金的比例保持在13%左右，按這一比例推算，今年基建投資中來自國家預算內資金的規(guī)模約1.76萬億元?？鄢衲臧才诺闹醒牖ㄍ顿Y4776億元，需要地方政府安排預算內資金1.28萬億元。另一方面，地方政府財力下降使基建投資面臨更大資金缺口。經濟下行導致稅收增長放緩，房地產市場調整抑制拿地需求也導致地方政府土地出讓收入大幅下降。前4個月，地方本級一般公共預算收入同口徑僅增長4.1%，地方本級政府性基金預算收入同口徑下降18.4%。“2015年中央和地方預算草案”提出的“地方一般公共預算本級收入增長7.5%，地方政府性基金本級收入下降4.7%”預期目標完成存在較大困難。
4．企業(yè)資金緊張矛盾加劇，資金鏈斷裂風險上升
企業(yè)債務負擔沉重的同時，盈利狀況轉差，資金緊張矛盾近年來不斷加劇。主要體現(xiàn)為：一是企業(yè)存款增長顯著放緩，4月末，企業(yè)存款余額同比增長3.6%，比去年同期和去年末分別下降7.1個和3.5個百分點，前4個月累計減少1.24萬億元，同比多減少1.22萬億元。二是工業(yè)企業(yè)庫存與應收帳款壓力上升。3月末，工業(yè)企業(yè)產成品存貨周轉天數為15.6天，同比增加0.8天，應收賬款平均回收期為37.5天，同比增加2.8天。三是企業(yè)資金周轉與銷貨款回籠狀況惡化。央行企業(yè)家問卷調查結果顯示，資金周轉指數已連續(xù)4個季度回落，銷貨款回籠指數已連續(xù)4個季度回落，一季度分別較去年同期下降2.3 個百分點和1.9 個百分點。
由于企業(yè)資金面緊張致使資金鏈斷裂風險上升，近年企業(yè)因之破產倒閉的事件屢屢發(fā)生，且有從小微企業(yè)向大中型企業(yè)蔓延、從沿海經濟發(fā)達地區(qū)向中西部擴散，從傳統(tǒng)低附加值和產能過剩的制造業(yè)向房地產開發(fā)企業(yè)演變的態(tài)勢。