12月20日，央行年內(nèi)第六次加息。本次加息再次縮小存貸利差9BP，今年5月以來(lái)的加息連續(xù)采用縮小存貸利差的方式，也顯示了央行調(diào)控銀行信貸擴(kuò)張的意圖，通過(guò)縮小存貸利差以推動(dòng)銀行更多地開(kāi)拓中間業(yè)務(wù)，避免過(guò)度依賴信貸盈利；此外，由于銀行信貸是投資的重要資金來(lái)源，通過(guò)對(duì)信貸的控制，也有助于降低經(jīng)濟(jì)過(guò)熱運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)合此前消息稱，08年銀行信貸額度將改為季度審批，預(yù)計(jì)08年監(jiān)管層對(duì)于商業(yè)銀行信貸投放的監(jiān)控力度將進(jìn)一步增強(qiáng)。
我們認(rèn)為08年仍有繼續(xù)加息的可能，但加息步伐將有所放緩。
首先，從維持正實(shí)際利率角度來(lái)看，依據(jù)我們對(duì)未來(lái)三年4%左右的中期通脹水平的判斷，從維持實(shí)際利率為正、穩(wěn)定通脹預(yù)期、抑制經(jīng)濟(jì)偏熱運(yùn)行等角度看，基準(zhǔn)利率仍有上升的必要。
其次，從中外利差角度來(lái)看，隨著中外利差的逐步縮窄，甚至未來(lái)可能出現(xiàn)的倒掛現(xiàn)象，降低了投機(jī)熱錢的資金成本，將會(huì)刺激熱錢的加速流入，大量投機(jī)資金的流入對(duì)于保持匯率漸進(jìn)升值、抑制國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格泡沫等存在較大的不利影響；另一方面，投機(jī)資金的逐利性使得在將來(lái)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)反轉(zhuǎn)時(shí)，大量資金可能將迅速流出，從而可能帶來(lái)金融危機(jī)，這其中蘊(yùn)藏著較大的金融風(fēng)險(xiǎn)，這些將對(duì)政策調(diào)控工具的選擇構(gòu)成一定制約。
再次，從外部經(jīng)濟(jì)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)影響角度，目前看，受次貸危機(jī)的影響，08年美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩的可能性極大，美聯(lián)儲(chǔ)已多次降息以避免經(jīng)濟(jì)放緩，而以美國(guó)經(jīng)濟(jì)在全球經(jīng)濟(jì)體系中至關(guān)重要的地位，這將可能帶動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)的放緩?？紤]我國(guó)較高的出口依存度，外部經(jīng)濟(jì)條件的惡化將對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生較大影響，因此在外需可能下滑的情況下，采用過(guò)度的緊縮政策將使經(jīng)濟(jì)“硬著陸”的風(fēng)險(xiǎn)加大，因此采用利率政策調(diào)控需要更加謹(jǐn)慎。
最后，避免政策“超調(diào)”。由于貨幣政策的效果顯現(xiàn)具有一定的滯后性，因此貨幣政策手段應(yīng)當(dāng)具備一定的前瞻性，不僅要根據(jù)當(dāng)期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)作出政策判斷，而且要根據(jù)對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的預(yù)期作出合理的政策選擇。如果貨幣政策出現(xiàn)超調(diào)，可能將使經(jīng)濟(jì)從一個(gè)極端走向另一個(gè)極端，將帶來(lái)極為嚴(yán)重的負(fù)面影響，使經(jīng)濟(jì)運(yùn)行由過(guò)熱到硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)大大增加。
收益率短端將進(jìn)一步平坦化，但市場(chǎng)或?qū)⒔璐嘶嘏?/p>
本次加息時(shí)點(diǎn)的選擇出乎市場(chǎng)預(yù)料，因此市場(chǎng)準(zhǔn)備略顯不足，預(yù)計(jì)將對(duì)收益率曲線產(chǎn)生一定的沖擊?？紤]到加息的不對(duì)稱性，預(yù)計(jì)收益率短端的上升幅度將更為明顯，整體收益率曲線進(jìn)一步平坦化。而長(zhǎng)期收益率在大機(jī)構(gòu)的配置需求支撐下，將繼續(xù)保持基本穩(wěn)定。
雖然加息將對(duì)收益率曲線構(gòu)成一定的沖擊，但我們認(rèn)為債市或?qū)⒔璐藶槠鯔C(jī)，逐步回暖。我們認(rèn)為，未來(lái)加息的步伐將有所放緩，因此本次加息的出臺(tái)將進(jìn)一步壓縮未來(lái)加息的空間，使未來(lái)利率政策變動(dòng)的不確定性有所降低，對(duì)部分機(jī)構(gòu)而言，有“利空出盡”的感覺(jué)，有助于增強(qiáng)投資信心。
銀行信貸力度降低將成債市有力支撐。從存貸利差逐步縮小、08年按季度控制信貸投放等，可以看出監(jiān)管層對(duì)于信貸控制的決心，在強(qiáng)力的政策調(diào)控下，可以預(yù)期08年商業(yè)銀行的新增信貸力度或?qū)⒂兴档汀Ｔ诖饲闆r下，債市將成為銀行類機(jī)構(gòu)資金的主要配置渠道，從而增加債市的資金供應(yīng)和債券需求。
通脹高點(diǎn)應(yīng)成債券配置的較好時(shí)機(jī)。根據(jù)我們的分析，目前的通脹水平已經(jīng)處于較高位置，而基于明年通脹前高后低判斷的基礎(chǔ)上，預(yù)計(jì)通脹壓力雖將持續(xù)存在，但將逐步放緩。由于通脹高點(diǎn)一般要求較高的債券收益率，因此從絕對(duì)收益率的角度考量，目前是配置債券的較好時(shí)機(jī)。(中信建投)
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