——2007年投資者行為分析與展望
今年以來我們曾對機(jī)構(gòu)投資者行為進(jìn)行了多次專題報告，例如《下半年企業(yè)債需求分析》、《信貸增長對債券投資整體擠出效應(yīng)不大》等。時值年末，通過對機(jī)構(gòu)投資者的投資、融資、交易等數(shù)據(jù)進(jìn)行了梳理，一方面是對我們前期的判斷進(jìn)行印證，另一方面是希望發(fā)現(xiàn)新的變化。
分析表明，與前期判斷基本一致的是，隨著資金結(jié)構(gòu)性變動，債券市場主要的投資主體進(jìn)一步集中，全國性銀行和保險公司依然是市場最主要的投資主體，農(nóng)信社等中小金融機(jī)構(gòu)的市場重要性在降低。此外，我們也發(fā)現(xiàn)：從機(jī)構(gòu)類型來看，外資行活躍度在明顯增強(qiáng)。同時，央票占到商業(yè)銀行持倉量比重偏高，達(dá)到了40%甚至更高的水平，這一特征對分析未來銀行投資行為具有重要意義。
目前央票大致占到商業(yè)銀行存款的9.8％。盡管央票是貨幣政策工具，具有吸收流動性的功能，但是考慮到央票作為金融資產(chǎn)具有流動性和融資功能的特征，央票對商業(yè)銀行流動性影響不是劇烈的。
但是，從趨勢來看，未來通過發(fā)行央票無法滿足大幅回籠流動性的目的。我們估算，要達(dá)到對沖外匯占款等需要，未來準(zhǔn)備金率可能需要再上調(diào)４個百分點(diǎn)至18.5％。即使考慮到商業(yè)銀行的博弈，未來也有可能達(dá)到17%－１８%的水平。
我們估算表明，明年商業(yè)銀行債券需求（不含央票）在1 萬億左右，保險公司估計為3000 億，則市場凈增需求在1.3 萬億左右，與1.3-1.5 萬億供求基本平衡。
但是值得注意的是，上述分析是假設(shè)銀行仍按照存款22.5%的比例進(jìn)行債券投資（今年的比例），考慮到準(zhǔn)備金率上升，尤其是如果上升4 個百分點(diǎn)的話，會明顯的擠壓債券投資，這樣我們將發(fā)現(xiàn)債券供給可能會高于債券需求。
如果債券供需失衡，則從銀行的的偏好來說，很可能是優(yōu)先選擇國債、政策性金融債、商業(yè)銀行金融債、央企企業(yè)債等，其他資信水平一般的信用產(chǎn)品排序靠后。在資金緊張的情況下，這類債券發(fā)行可能會受到制約。
當(dāng)前銀行系統(tǒng)的超儲率可能已經(jīng)偏低，未來如果連續(xù)上調(diào)準(zhǔn)備金率，那么商業(yè)銀行是否會主動性賣出央票或者一級市場認(rèn)購醫(yī)院明顯減弱成為判斷流動性變化的重要指標(biāo)。
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