發(fā)行失敗也應常態(tài)化
新股破發(fā)僅僅是個起點。西南證券場外交易市場部總經(jīng)理周到認為，最終要使首發(fā)新股“破發(fā)”常態(tài)化，或許每年有若干宗首發(fā)新股失敗或推遲案例，才算新股發(fā)行體制改革實現(xiàn)了目標。
2010年是滬深證券交易所開張20周年。而迄今為止，滬深市場只有因為擬上市公司違規(guī)而在刊登招股說明書或招股意向書后，首發(fā)被叫停的案例，而沒有任何一起擬上市公司在刊登招股說明書或招股意向書后，因認購不足等市場原因?qū)е掳l(fā)行失敗的案例。這也是中國式首發(fā)上市的結果。
境外市場的情形就不一樣。去年10月21日和12月7日，卓越置業(yè)和融創(chuàng)中國發(fā)布全球招股文件；10月27日和12月14日，兩公司卻宣布：鑒于目前市況及為投資者爭取最佳利益，“決定不會按原定時間表進行全球發(fā)售”，并退回募集資金，上市計劃被擱置。原定在去年12月1日發(fā)布招股文件的國際泰豐控股，也因市況不佳而決定押后上市，迄今未見時間表。本來，擬上市公司發(fā)行能否成功、何時首發(fā)，屬于市場行為。滬深市場只要拿到“批文”，就從不主動推遲發(fā)布招股說明書或招股意向書時間的情況，只能說明發(fā)行體制不夠完善。
對此，周到提出建議說，首先要重視中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板集中上市的力度。長期以來，少有的幾宗首發(fā)新股上市當天即“破發(fā)”的案例，都集中在上海證券交易所的上市公司中。深市新上市公司的平均首日漲幅，要遠遠超過滬市新上市公司。這當然不是說，所有的深市新上市公司有更高的投資價值。這種現(xiàn)象的產(chǎn)生，主要是上市規(guī)模差異形成的。因此，適當加大中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板集中上市力度，讓深市新上市公司“破發(fā)”常態(tài)化，不僅有利于優(yōu)化資源配置，也有利于全面提高投資者的風險意識。
同時，要培育承銷商選擇發(fā)行時間的能力。目前的新股首發(fā)，實際上由中國證監(jiān)會通過下發(fā)“批文”，來調(diào)控節(jié)奏，承銷商基本不用把握發(fā)行時間。這就使得監(jiān)管風險加大，市場作用削弱。截至2010年1月31日，已“過會”而未發(fā)布招股意向書的，有擬在主板上市的華泰證券等4家公司、擬在中小企業(yè)板上市的潛江永安藥業(yè)等64家公司、擬在創(chuàng)業(yè)板上市的8家公司。假設在一夜之間向這76家擬上市公司下發(fā)“批文”，他們敢在次日全部發(fā)布招股意向書嗎？一旦認購不足，他們能退回募集資金，不按原定時間發(fā)售新股么？培育承銷商選擇發(fā)行時間的能力，有利于真正培育詢價機制下的定價能力。因為離開了具體時間，定價只能是理論上的。這樣的定價，意義非常有限。
新股發(fā)行體制改革能否全面成功，也是關系到多層次資本市場建設的大問題。2010年，我們要研究和探索建立在中國證監(jiān)會統(tǒng)一監(jiān)管下具有中國特色的場外交易市場，擇機擴大代辦股份轉讓系統(tǒng)試點范圍，加快場外交易市場建設。在境外，場外交易市場實行注冊制。目前，代辦股份轉讓系統(tǒng)的新股發(fā)行實行備案制。若新股發(fā)行體制改革獲得全面成功，也有利于推動場外交易市場新股發(fā)行制度的出臺。
新股發(fā)行改革尋求三大突破
就在最近，關于“新股發(fā)行體制改革研討會”在上海召開。這次會議上，中國證監(jiān)會就新股發(fā)行制度改革中的焦點問題，向包括投行、機構投資者、專家學者等在內(nèi)的多方人士廣泛問計。業(yè)界普遍認為，這次研討會意義非同尋常，管理層試圖通過征求意見為下一步改革探路。
相關統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，在最近7個月內(nèi)發(fā)行上市的136只新股中，平均發(fā)行市盈率超過55倍，而創(chuàng)業(yè)板新股的平均發(fā)行市盈率更是超過66倍。這不僅高于海外其它市場的新股發(fā)行價格水平，也超過了目前市場中同類上市公司的估值。分析人士認為，“破發(fā)”現(xiàn)象背后暴露出新股定價過高的問題。
對此，中國證監(jiān)會主席助理朱從玖在會上表示：“在新股發(fā)行體制改革取得階段性成果的同時，市場引發(fā)了對發(fā)行市盈率較高、資金超募、新股發(fā)行節(jié)奏加快是否影響市場走勢等問題的廣泛討論?！?/p>
他表示，新股發(fā)行市場化需要市場參與各方———發(fā)行人、承銷商與投資者都擔負起自己的職責。其中，主承銷商要更多考慮投資者利益、長期利益和市場信譽。詢價機構要加強自律管理，提高研究能力、定價能力與公信力，在報價過程中盡量表達自己的真實意愿。
在這次會議上，高市盈率發(fā)行現(xiàn)象也成為與會嘉賓熱議話題，這些專家紛紛建議，適度賦予主承銷商自主配售權、適當提高網(wǎng)下配售比例等有助于解決這一問題。
與高市盈率發(fā)行相并行的一大現(xiàn)象是，新股發(fā)行中的超額募集資金現(xiàn)象愈發(fā)嚴重。數(shù)據(jù)顯示，2009年A股市場共超額募集資金為699.82億元，中小板實際募集資金幾乎是擬募集資金的2倍，創(chuàng)業(yè)板則接近3倍。很多上市公司超額募集資金規(guī)模巨大，資金利用效率讓人產(chǎn)生質(zhì)疑。
針對這一問題，中國人壽資產(chǎn)管理有限公司副總裁王軍輝建議是，對于嚴重的超募情況，可以縮小發(fā)行股本，減少對資本市場的資金需求壓力。
廣發(fā)證券總裁李建勇則建議，在適當?shù)臅r候，應引入存量發(fā)行和儲架發(fā)行。存量發(fā)行是成熟市場常用的新股發(fā)行方式，它的特點是從原有的股東股份中分割出一部分向社會公開發(fā)行。而儲架發(fā)行是針對上市公司投資金額較大、時間跨度較長的項目，監(jiān)管部門一次性審核其發(fā)行申請，然后由公司、承銷商根據(jù)項目的實際需要，分次擇機募集資金。他還建議對超募資金的監(jiān)管向前延伸，“將超募管理擺在事前進行監(jiān)督，或許比事后監(jiān)督更有效?！?/p>
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