第三部分 金融市場分析
2007年，金融市場繼續(xù)保持健康平穩(wěn)運(yùn)行。市場流動(dòng)性相對充裕，貨幣市場、資本市場交易活躍，債券發(fā)行情況良好，債券發(fā)行利率穩(wěn)中趨升，債券市場收益率曲線明顯上移，外匯市場運(yùn)行平穩(wěn)，創(chuàng)新產(chǎn)品規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)大,金融市場制度性建設(shè)繼續(xù)推進(jìn)。國內(nèi)非金融機(jī)構(gòu)部門(包括住戶、企業(yè)和政府部門)主要融資工具融資總量4.97萬億元，分結(jié)構(gòu)看，貸款融資繼續(xù)居主導(dǎo)地位；股票融資占比明顯上升，在配置全社會(huì)資金中的作用顯著擴(kuò)大；國債融資（不含特別國債發(fā)行）和企業(yè)債券融資占比下降較多。
一、金融市場運(yùn)行分析
（一）貨幣市場交易活躍，利率水平波動(dòng)上升，市場資金供給主體多元化
2007年，銀行間回購、拆借市場交易活躍，日均交易額屢創(chuàng)歷史新高，市場規(guī)?？焖贁U(kuò)大。全年銀行間市場債券回購累計(jì)成交44.8萬億元，日均成交1799億元，同比增長69.8%；同業(yè)拆借累計(jì)成交10.7萬億元，日均成交428億元，同比增長4倍，日均成交量創(chuàng)歷史最高水平。交易主要集中于隔夜品種，資金需求呈現(xiàn)短期化趨勢。拆借、質(zhì)押式回購隔夜品種交易份額分別為75.4%和52.2%。資金主體融出、融入主要呈現(xiàn)以下兩個(gè)特點(diǎn)。一是資金供給主體多元化，由過去單一的國有商業(yè)銀行擴(kuò)大到其他商業(yè)銀行。二是外資金融機(jī)構(gòu)資金需求旺盛，凈融入資金同比增長169%，這主要與其貸款資產(chǎn)快速擴(kuò)張有關(guān)。2007年末，外資金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款余額3762億元，同比增長82.8%。2007年，交易所市場政府債券回購累計(jì)成交1.83萬億元，同比增長101.8%。
利率衍生產(chǎn)品穩(wěn)步發(fā)展，Shibor在利率衍生品交易定價(jià)中發(fā)揮重要作用。債券遠(yuǎn)期業(yè)務(wù)和人民幣利率互換交易量總體呈上升趨勢。遠(yuǎn)期利率協(xié)議業(yè)務(wù)于2007年11月1日正式上線，至2007年底，遠(yuǎn)期利率協(xié)議共成交14筆，成交金額10.5億元，共24家機(jī)構(gòu)在中國外匯交易中心完成制度備案。2007年，以Shibor為基準(zhǔn)的利率互換占互換交易總量約13%，下半年占比升至24%左右?；鶞?zhǔn)多為3個(gè)月和隔夜Shibor，分別占以Shibor為基準(zhǔn)的交易總量的79%和20%。遠(yuǎn)期利率協(xié)議自開辦以來全部采用3個(gè)月Shibor作為定價(jià)基準(zhǔn)。
專欄3：Shibor 在貨幣市場的基準(zhǔn)利率地位初步建立
上海銀行間同業(yè)拆放利率（以下簡稱Shibor）從2007 年1 月4 日開始正式運(yùn)行，標(biāo)志著中國貨幣市場基準(zhǔn)利率培育工作全面啟動(dòng)。Shibor 的建設(shè)有利于進(jìn)一步促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)提高自主定價(jià)能力，指導(dǎo)貨幣市場產(chǎn)品定價(jià)，完善貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，推進(jìn)利率市場化。
經(jīng)過一年的實(shí)踐，在中央銀行和市場成員的共同努力下，Shibor 已經(jīng)初步確立了貨幣市場基準(zhǔn)利率的地位。3 個(gè)月以內(nèi)的短端Shibor 充分反映了市場資金供求的變化，呈現(xiàn)以下三個(gè)特點(diǎn)：一是具有市場代表性，與拆借、質(zhì)押式回購（簡稱回購）利率高度相關(guān)；二是與貨幣市場利率之間的利差穩(wěn)定性不斷增強(qiáng)；三是以Shibor 為基準(zhǔn)的市場交易不斷擴(kuò)大。82%以上的拆借、回購交易都以Shibor 為基準(zhǔn)成交。3 個(gè)月及其以上中長端Shibor 更多地反映了市場對未來利率走勢的預(yù)期，交易主要集中在債券市場、票據(jù)市場和衍生品市場。
Shibor 促進(jìn)了貨幣市場的快速發(fā)展。2007 年，銀行間市場交易總量共計(jì)71.3萬億元，較上年增長32.2 萬億元，漲幅達(dá)到82%。其中，拆借交易總量10.6 萬億元，較上年增長395%；回購交易總量44.1 萬億元，增長68%，均創(chuàng)歷史新高。有報(bào)價(jià)行參與的拆借交易占總量的94%，回購交易占80%。中長端拆借、回購交易共成交1904 億元，較上年增長101%，各關(guān)鍵期限點(diǎn)均有成交，彌補(bǔ)了貨幣市場中長端的交易空白。目前，Shibor 與貨幣市場發(fā)展已經(jīng)形成了良性互動(dòng)的格局。
Shibor 在市場化產(chǎn)品定價(jià)中得到廣泛運(yùn)用。一是Shibor 對債券產(chǎn)品定價(jià)的指導(dǎo)性持續(xù)增強(qiáng)。2007 年共發(fā)行以Shibor 為基準(zhǔn)的浮息債券990 億元、短期融資券1376 億元、企業(yè)債券1657 億元，分別占市場發(fā)行總量的18%、41%和97%。二是以Shibor 為基準(zhǔn)的金融創(chuàng)新產(chǎn)品成交活躍。利率互換285 億元、遠(yuǎn)期利率協(xié)議10.5 億元，同業(yè)借款、同業(yè)存款和理財(cái)產(chǎn)品等約1300 億元。三是票據(jù)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)、回購業(yè)務(wù)初步建立了以Shibor 為基準(zhǔn)的市場化定價(jià)機(jī)制。四是報(bào)價(jià)行的內(nèi)部資金轉(zhuǎn)移價(jià)格已經(jīng)不同程度地與Shibor 結(jié)合。金融市場正在形成以Shibor 為基準(zhǔn)的定價(jià)群，各種利率之間的比價(jià)關(guān)系日趨合理、清晰。
Shibor 是進(jìn)一步推進(jìn)利率市場化的突破口。一是Shibor 是重要的金融基礎(chǔ)設(shè)施，直接關(guān)系到利率市場化和國債等收益率曲線的建設(shè)。Shibor 的建設(shè)，明確了利率市場化的方向，為存貸款利率改革提供了以市場為基礎(chǔ)的參照系。推進(jìn)Shibor 建設(shè)是現(xiàn)階段利率市場化改革的關(guān)鍵。二是Shibor 有利于促進(jìn)商業(yè)銀行經(jīng)營機(jī)制的轉(zhuǎn)型。Shibor 的推出，為商業(yè)銀行的內(nèi)外部定價(jià)提供了更好的基準(zhǔn)，大大提高了其內(nèi)外部定價(jià)的透明度，可以有力地促進(jìn)商業(yè)銀行利率定價(jià)機(jī)制和經(jīng)營管理機(jī)制的轉(zhuǎn)型，推動(dòng)我國商業(yè)銀行從傳統(tǒng)銀行向現(xiàn)代化銀行轉(zhuǎn)變。三是Shibor 推進(jìn)貨幣政策向價(jià)格型調(diào)控轉(zhuǎn)變。Shibor 建設(shè)將進(jìn)一步深化貨幣市場、資本市場，有利于完善以Shibor 為核心的人民幣市場利率體系，建立中央銀行運(yùn)用價(jià)格手段調(diào)控Shibor，并通過Shibor 影響金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)和居民等微觀主體行為的利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制，推進(jìn)貨幣政策由數(shù)量調(diào)控向價(jià)格調(diào)控轉(zhuǎn)變。
受新股特別是大盤股發(fā)行集中驗(yàn)資等因素影響，2007年貨幣市場利率波動(dòng)較大，在央行貨幣政策操作引導(dǎo)下總體呈上升態(tài)勢，特別是下半年上升速度明顯加快，最高點(diǎn)出現(xiàn)在10月份。2007年末，3個(gè)月和1年期Shibor分別為4.4348%和4.5825%，較2007年1月末分別上漲了1.63和1.58個(gè)百分點(diǎn)，高于1年期法定存款利率調(diào)整幅度0.28和0.23個(gè)百分點(diǎn)。同業(yè)拆借和質(zhì)押式回購月加權(quán)平均利率12月份分別為2.09%和2.79%，比1月份分別上升0.23和1.13個(gè)百分點(diǎn)。
（二）債券市場發(fā)行和交易活躍，債券發(fā)行利率逐步走高
2007年，銀行間債券市場現(xiàn)券交易活躍，累計(jì)成交15.6萬億元；日均成交627億元，居歷史最高水平，同比增長53.4%。交易所國債現(xiàn)券成交1201億元。銀行間現(xiàn)券市場上，國有商業(yè)銀行、其他金融機(jī)構(gòu)和外資金融機(jī)構(gòu)是主要的凈買入方，分別凈買入現(xiàn)券4741、2094和1653億元；其他商業(yè)銀行是主要的凈賣出方，凈賣出8282億元，同比增長27%。
債券一級市場融資活躍。2007年，債券一級市場累計(jì)發(fā)行各類債券（不含央行票據(jù)和特別國債1.55萬億元）2.48萬億元，同比增加2220億元，增長9.8%。分期限看，仍主要集中在5年期以下品種，占比達(dá)62.3%，同比下降4.8個(gè)百分點(diǎn)。市場品種進(jìn)一步豐富。2007年，共有7家財(cái)務(wù)公司在銀行間債券市場累計(jì)發(fā)行金融債券150億元，3家上市公司發(fā)行公司債券122億元，國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)在香港累計(jì)發(fā)行人民幣債券100億元。
銀行間市場和交易所市場債券指數(shù)總體呈下行趨勢。2007年，銀行間市場債券指數(shù)由年初的116.79點(diǎn)降至年末的114.76點(diǎn)；交易所市場國債指數(shù)由年初的111.39點(diǎn)降至年末的110.87點(diǎn)。
銀行間債券市場國債收益率曲線總體上行。2007年1-7月份，銀行間市場債券價(jià)格逐步回落，各期限債券收益率均呈上升趨勢，銀行間債券市場國債收益率曲線總體上行增陡；7月中下旬至8月末，由于市場預(yù)期發(fā)生變化，國債收益率曲線隨之出現(xiàn)方向性變化，短期國債收益率略有上升，中長期國債收益率大幅下降，銀行間債券市場國債收益率曲線總體呈現(xiàn)平坦化趨勢；此后，銀行間債券市場國債收益率曲線總體上行，至年末長期國債收益率已基本恢復(fù)到7月下旬水平，但由于中短期國債收益率上升幅度相對更大，國債收益率曲線進(jìn)一步平坦化。
債券市場發(fā)行利率逐步走高。受市場對通脹預(yù)期增強(qiáng)以及六次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率等系列金融宏觀調(diào)控措施因素影響，2007年債券市場融資成本呈明顯上升趨勢。2007年12月份發(fā)行的1年期記賬式國債利率為3.66%，比3月份和6月份分別上升1.56和1.05個(gè)百分點(diǎn)；國家開發(fā)銀行12月份發(fā)行的7年期固定利率債券利率5.14%，比4月份和8月份分別上升1.32和0.79個(gè)百分點(diǎn)。12月份發(fā)行的10年期企業(yè)債券發(fā)行利率在1年期Shibor的基礎(chǔ)上增加155-200個(gè)基點(diǎn)，票面利率為6.02—6.68%，15年期企業(yè)債券發(fā)行利率在1年期Shibor的基礎(chǔ)上增加141個(gè)基點(diǎn)，票面利率為5.9%，分別比年初提高186和142個(gè)基點(diǎn)。
（三）票據(jù)融資增速趨緩
2007年，商業(yè)匯票累計(jì)簽發(fā)5.87萬億元，同比增長8.13%；貼現(xiàn)累計(jì)10.11萬億元，同比增長19.07%；再貼現(xiàn)累計(jì)138.22億元，同比增加98.35億元。期末，商業(yè)匯票未到期金額2.44萬億元，同比增長10.36%；貼現(xiàn)余額1.28萬億元，同比下降25.61%；再貼現(xiàn)余額57.43億元，同比增加39.20億元。
2007年票據(jù)業(yè)務(wù)大幅波動(dòng)，貼現(xiàn)業(yè)務(wù)增長速度自2001年以來首次出現(xiàn)同比下降。商業(yè)匯票承兌業(yè)務(wù)增長速度趨緩，年末商業(yè)匯票承兌余額比年初增加2288億元，同比少增213億元。票據(jù)貼現(xiàn)余額大幅減少，年末比年初下降4414億元。由于票據(jù)融資具有期限短、周轉(zhuǎn)快、風(fēng)險(xiǎn)可控、成本收益穩(wěn)定等特點(diǎn)，已成為商業(yè)銀行調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、管理流動(dòng)性的一種重要手段；且票據(jù)利率市場化程度高，能及時(shí)有效的傳導(dǎo)貨幣政策信號，對宏觀調(diào)控政策反應(yīng)靈敏。因此，隨著宏觀調(diào)控力度加大，商業(yè)銀行出于調(diào)整貸款總量和結(jié)構(gòu)、追求利潤最大化的需要，辦理票據(jù)業(yè)務(wù)大幅減少。
（四）股票指數(shù)快速上漲，股票交易和融資創(chuàng)歷史最高水平，基金市場快速發(fā)展
股票市場交易活躍，投資者投資股票基金市場意愿較強(qiáng)。2007年全年滬、深股市累計(jì)成交46.1萬億元，創(chuàng)歷史新高；日均成交1903億元，同比增長4.1倍；全年新增投資者開戶數(shù)6050萬戶，同比增長10.5倍。
2007年除5月末到7月下旬以及年末股指出現(xiàn)較大幅度調(diào)整外，其余時(shí)間股票指數(shù)總體快速上行，并在10月16日達(dá)到歷史最高水平（上證綜指6124點(diǎn)，比年初上漲3449點(diǎn)）。2007年末，上證、深證綜合指數(shù)分別為5262點(diǎn)和1447點(diǎn)，比年初增長97%和163%，滬市A股靜態(tài)市盈率59倍，處于歷史較高水平。
股票市場融資創(chuàng)歷史最高水平。受海外H股陸續(xù)回歸和新股發(fā)行平穩(wěn)加速影響，2007年企業(yè)在境內(nèi)外股票市場上通過發(fā)行、增發(fā)和配股累計(jì)籌資8522億元，創(chuàng)歷史最高水平，同比增長52.4%。其中，A股融資（含配股、增發(fā)）7521億元，同比增長2.1倍，占全部融資的88.3%。
受股票市場指數(shù)較快上揚(yáng)和投資者對基金認(rèn)可度提高等影響，市場對基金理財(cái)需求明顯上升，基金市場呈現(xiàn)快速發(fā)展態(tài)勢。2007年末證券投資基金達(dá)346只，比上年末增加45只；基金份額達(dá)2.2萬億元，比上年末增加1.6萬億元，增長2.7倍；基金總資產(chǎn)凈值3.3萬億元，同比增長3倍。
（五）保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)快速增長，結(jié)構(gòu)變化明顯
保險(xiǎn)業(yè)繼續(xù)穩(wěn)步發(fā)展，總資產(chǎn)快速增長。初步統(tǒng)計(jì)，2007年末，我國保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)2.9萬億元，增長47%，達(dá)歷史最高增長水平。保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)的快速增長主要與保費(fèi)收入增長快以及股票、基金類投資資產(chǎn)快速增長有關(guān)。2007年，保險(xiǎn)業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入7036億元，比上年增長24.7%，其中財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)收入增長32.4%。受壽險(xiǎn)產(chǎn)品集中到期影響，保險(xiǎn)業(yè)賠款、給付增加較多，累計(jì)賠款、給付2265億元，增長57.5%，其中壽險(xiǎn)支出1064億元，是上年同期的2.2倍。
隨著保險(xiǎn)業(yè)加強(qiáng)資金運(yùn)用管理，資金運(yùn)用渠道進(jìn)一步拓寬，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化明顯，投資類資產(chǎn)特別是股票和證券投資基金投資增長較快。2007年末投資類資產(chǎn)同比增長71.3%，占比接近七成。
（六）外匯市場穩(wěn)步發(fā)展，人民幣掉期交易活躍
銀行間即期外匯市場運(yùn)行平穩(wěn)，詢價(jià)交易的主導(dǎo)地位進(jìn)一步突出，市場供求的基礎(chǔ)性作用進(jìn)一步發(fā)揮。外匯市場會(huì)員進(jìn)一步擴(kuò)大，人民幣掉期交易活躍，成交量大大超過遠(yuǎn)期交易。2007年，人民幣掉期市場成交量增長5.2倍，銀行間遠(yuǎn)期市場成交量增長59.2%，主要成交品種為美元/人民幣。外幣對交易量穩(wěn)定增長。2007年，八種“貨幣對”累計(jì)成交折合898億美元，同比增長18.7%，成交品種主要為美元/港幣、美元/日元和歐元/美元，成交量合計(jì)占全部成交量的86%。
二、金融市場制度性建設(shè)
（一）大力加強(qiáng)銀行間市場基礎(chǔ)性建設(shè)工作
一是發(fā)布《全國銀行間債券市場做市商管理規(guī)定》，從降低準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)、加大政策支持、放寬做市業(yè)務(wù)要求、加強(qiáng)考核等方面完善做市商制度。二是新修訂的《同業(yè)拆借管理辦法》正式實(shí)施，進(jìn)一步擴(kuò)大了同業(yè)拆借市場參與者范圍，簡化了期限管理的檔次，適當(dāng)延長了部分金融機(jī)構(gòu)的最長拆借期限，放寬了絕大多數(shù)金融機(jī)構(gòu)的限額核定標(biāo)準(zhǔn)，還規(guī)定了同業(yè)拆借市場參與者的信息披露義務(wù)、信息披露基本原則、信息披露平臺(tái)、信息披露責(zé)任等，為加強(qiáng)市場運(yùn)行的透明度提供了制度保障。三是中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)成立，有助于充分動(dòng)員市場參與者自身的力量進(jìn)行自律性管理，有助于政府部門轉(zhuǎn)變職能，有助于市場管理更加貼近市場需求。2007年10月，經(jīng)中國人民銀行授權(quán)，中國銀行間市場交易商協(xié)會(huì)發(fā)布了《中國銀行間市場金融衍生產(chǎn)品交易主協(xié)議》，為市場參與者提供了從事金融衍生產(chǎn)品交易的基本準(zhǔn)則。此外，積極支持公司債券在銀行間債券市場發(fā)行、交易流通和登記托管，將企業(yè)年金基金引入銀行間債券市場，大力培育和發(fā)展銀行間債券市場機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍，并明確將“實(shí)際天數(shù)/365”日計(jì)數(shù)基準(zhǔn)作為我國銀行間債券市場到期收益率計(jì)算基準(zhǔn)。
（二）穩(wěn)步擴(kuò)大資產(chǎn)證券化試點(diǎn)
以《中國人民銀行公告》的方式分別對基礎(chǔ)資產(chǎn)池信息披露和資產(chǎn)支持證券質(zhì)押式回購作出了規(guī)定，為防范風(fēng)險(xiǎn)和提高資產(chǎn)支持證券的流動(dòng)性提供了有力的支持。截至2007年底，我國在銀行間市場實(shí)際發(fā)行的資產(chǎn)支持證券總額約為363億元。
（三）進(jìn)一步豐富金融衍生產(chǎn)品
在銀行間市場推出遠(yuǎn)期利率協(xié)議業(yè)務(wù)和人民幣外匯貨幣掉期業(yè)務(wù)。2007年9月推出遠(yuǎn)期利率協(xié)議業(yè)務(wù)，有利于增強(qiáng)投資者管理利率風(fēng)險(xiǎn)的能力，有利于促進(jìn)市場穩(wěn)定，有利于促進(jìn)市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)和整個(gè)金融衍生品市場的協(xié)調(diào)發(fā)展。2007年8月在銀行間外匯市場推出適用于中、長期匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的人民幣外匯貨幣掉期業(yè)務(wù)，并于12月10日正式上線交易，進(jìn)一步豐富了外匯衍生產(chǎn)品種類，滿足境內(nèi)經(jīng)濟(jì)主體管理風(fēng)險(xiǎn)的需求。
（四）加強(qiáng)股票和期貨市場的監(jiān)管制度建設(shè)
一是發(fā)布新修訂的《期貨交易管理?xiàng)l例》，擴(kuò)大了適用范圍，完善了期貨市場風(fēng)險(xiǎn)控制制度和監(jiān)管體制。二是發(fā)布《上市公司信息披露管理辦法》，進(jìn)一步完善上市公司信息披露規(guī)則和監(jiān)管流程。三是落實(shí)投資者保護(hù)基金制度，發(fā)布《證券公司繳納證券投資者保護(hù)基金實(shí)施辦法（試行）》，維護(hù)投資者的合法權(quán)益。四是試行《內(nèi)幕交易認(rèn)定辦法》和《市場操縱認(rèn)定辦法》，進(jìn)一步明確內(nèi)幕交易和市場操縱行為的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，以利于提高對此類行為的查處效率。此外，初步建立了股票、股指期貨市場跨市場監(jiān)管協(xié)作制度，改革證券執(zhí)法體制，設(shè)立了中國證券監(jiān)督管理委員會(huì)首席稽查辦公室和稽查總隊(duì)，建立了集中統(tǒng)一指揮的稽查體制，進(jìn)一步增強(qiáng)了稽查力量。
（五）規(guī)范保險(xiǎn)公司治理結(jié)構(gòu)，促進(jìn)建立風(fēng)險(xiǎn)防范化解機(jī)制
出臺(tái)一系列完善保險(xiǎn)公司治理結(jié)構(gòu)的文件，推動(dòng)保險(xiǎn)公司建立程序化管理方式和風(fēng)險(xiǎn)管理組織體系，強(qiáng)化保險(xiǎn)公司制度監(jiān)管基礎(chǔ)。發(fā)布《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)債券投資信用評級指引（試行）》和《保險(xiǎn)資產(chǎn)管理重大突發(fā)事件應(yīng)急管理指引》等文件，引導(dǎo)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，建立健全保險(xiǎn)資產(chǎn)全面風(fēng)險(xiǎn)管理體系，維護(hù)保險(xiǎn)資金安全。推動(dòng)重點(diǎn)業(yè)務(wù)發(fā)展，規(guī)范養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，促進(jìn)養(yǎng)老保險(xiǎn)專業(yè)化發(fā)展，保護(hù)被保險(xiǎn)人和受益人權(quán)益。穩(wěn)步推進(jìn)對外開放，允許保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)運(yùn)用自有外匯或購匯進(jìn)行境外投資。
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