本周國債市場震蕩整理.央行繼續(xù)收縮流動性。周一上證國債市場小幅上漲，當(dāng)日上證國債指數(shù)小幅高開，全天基本維持窄幅震蕩格局，最終以紅盤報(bào)收。市場交投清淡，全天成交萎縮30%。交易中的61只國債有11只上漲，2只持平，20只下跌，28只未成交。從盤面上看，現(xiàn)券跌多漲少，期限特征不是很明顯，部分中長期品種跌幅居前。周二央行發(fā)行330億元一年期票據(jù)，較上周增加100億元，中標(biāo)利率企穩(wěn)為3.2205％。債市繼續(xù)平臺小幅整理，國債指數(shù)開盤109.98點(diǎn)，早盤一路下探至109.87點(diǎn)，隨著企穩(wěn)回升，收于110點(diǎn)，漲0.03％，全天成交6.5億元，較前個交易日明顯放大。從盤面來看，長期券種企穩(wěn)反彈，010107券、010303券漲幅居前，而部分銀行間市場品種走勢較弱，010514券、010509券跌幅較深。周三上證國債市場小幅下跌，當(dāng)日市場小幅高開，不久即在03國債(11)等個券重挫帶動下大幅下跌，最低曾見109.71點(diǎn)，其后隨著部分個券收窄跌幅或者翻紅，國債指數(shù)有所回升，最終仍以綠盤報(bào)收。收盤報(bào)109.96點(diǎn)，下跌0.03%，市場交投清淡，全天成交65萬手萎縮60%。從盤面上看，現(xiàn)券跌多漲少，期限特征不是很明顯，僅部分中期品種有所反彈。交易中的61只國債有12只上漲，2只持平，23只下跌，24只未成交。周四交易所債市繼續(xù)小幅整理，國債指數(shù)開盤109.97點(diǎn)，盤中小幅震蕩走高，收于110點(diǎn)，漲0.03％，全天成交4.8億元，較前個交易日有所放大。從盤面來看，長期券種走勢分化，部分中期券種表現(xiàn)較好，010210券、010404券漲幅居前。周五上證國債市場小幅下跌，當(dāng)日上證國債指數(shù)小幅高開，隨后一路震蕩下行，最終以綠盤報(bào)收。市場交投十分清淡，全天成交48萬手萎縮77%。從盤面上看，現(xiàn)券跌多漲少，期限特征不是很明顯。交易中的61只國債有10只上漲，2只持平，24只下跌，25只未成交。
盡管近幾個交易日債市盤面表現(xiàn)平靜，一直處于小幅整理態(tài)勢，但隨著宏觀數(shù)據(jù)披露期的臨近，市場謹(jǐn)慎氣氛再度升溫。日前，國家統(tǒng)計(jì)局公布的最新數(shù)據(jù)顯示，7月份生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)(PPI)較06年同期增長2.4%，增速低于6月份的2.5%。7月份PPI雖回落，但難以消除CPI繼續(xù)走高預(yù)期，政府未來推出進(jìn)一步緊縮措施的可能性依然非常大，該數(shù)據(jù)對國債市場提振有限。中國7月份貿(mào)易順差居歷史次高位，強(qiáng)化了市場緊縮預(yù)期。海關(guān)總署最新數(shù)據(jù)顯示，中國7月份貿(mào)易順差為243.6億美元，雖然低于6月份，但仍為月度順差歷史第二高位。這表明境外熱錢洶涌而入勢頭不減，官方抑制措施收效甚微，央行后期仍將采取上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、發(fā)行特別國債等多管齊下的方式回籠金融體系多余流動性。中國1-7月貿(mào)易順差為1,368.2億美元，為06年全年順差的77%。CPI和PPI走勢明顯背離，PPI近兩年來始終保持著下降趨勢，而近期CPI則因食品價(jià)格上漲而不斷走高，因此PPI回落難以消除市場對后期CPI繼續(xù)走高的預(yù)期。在CPI數(shù)據(jù)正式公布前，機(jī)構(gòu)仍將持謹(jǐn)慎態(tài)度。而隨著上調(diào)存款準(zhǔn)備金的時間日益臨近，資金面受到短暫沖擊，銀行間回購利率8月10日小幅上行，也對債市構(gòu)成一定壓力。預(yù)計(jì)債市下周仍將維持弱勢整理格局。
從日前央行的報(bào)告來看，投資者應(yīng)關(guān)注幾點(diǎn)問題。首先，央行對通脹的關(guān)注度升溫，防止全面通脹已成首要任務(wù)。隨著CPI的大幅增長，通脹趨勢已成為央行防范的重點(diǎn)，央行指出目前價(jià)格上行壓力主要來自四方面，一是，糧食、肉類食品價(jià)格短期內(nèi)易漲難落。食品價(jià)格受到供需關(guān)系及肉類供應(yīng)周期性影響，加上生產(chǎn)資料成本上升趨勢，其維持高位的時間將持續(xù)，也將深入波及其它食品價(jià)格。作為CPI核心因素的糧食價(jià)格若高居不下，通脹的效應(yīng)將更加明顯。二是能源資源價(jià)格存在上漲壓力，國際原油價(jià)格的走高、國內(nèi)資源價(jià)格的改革使得國內(nèi)資源價(jià)格面臨較大的上漲壓力，不少行業(yè)已經(jīng)向發(fā)改委提出漲價(jià)申請，盡管被駁回但這僅限于政府的行政壓力，上游產(chǎn)品的價(jià)格壓力將向其它產(chǎn)業(yè)傳遞，行政控制力將逐漸降低。三是，勞動力成本上升，其表現(xiàn)在產(chǎn)品和服務(wù)價(jià)格同時拉動消費(fèi)物價(jià)上漲。中國的勞動成本優(yōu)勢促進(jìn)了國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，使得更多的外資在國內(nèi)尋求投資機(jī)會，勞動力成本的上漲趨勢直接導(dǎo)致產(chǎn)品服務(wù)價(jià)格的上漲，同時勞動力成本也將帶動購買力的上升，形成雙循環(huán)趨勢。四是，通脹預(yù)期增強(qiáng)，對價(jià)格形成進(jìn)一步的上漲壓力，央行認(rèn)為，由于推升CPI主要因素為肉類價(jià)格等日常消費(fèi)品，當(dāng)"感受通脹"大于"實(shí)際通脹"時，價(jià)格預(yù)期將進(jìn)一步推高。總的看來，央行對價(jià)格形勢的擔(dān)憂，已經(jīng)對食品價(jià)格變動的影響也須予以足夠重視，全面通脹的趨勢形成。
其次，關(guān)注貨幣政策的有效性。央行自去年起明顯加大了緊縮力度，在5月份CPI出現(xiàn)走高后，央行緊縮措施不斷，上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率、發(fā)行定向票據(jù)等均意在防范通脹，改變負(fù)利率態(tài)勢，為高漲的投資情緒降溫。而從實(shí)際情況下，緊縮調(diào)控的收效并不明顯，總量上的控制未對食品價(jià)格形成牽引，僅僅是改變負(fù)利率的狀態(tài)。我們認(rèn)為，食品價(jià)格在中國CPI中的權(quán)重約為三分之一，從歷史數(shù)據(jù)看，糧食價(jià)格波動是導(dǎo)致CPI波動的主要力量，若貨幣政策如果不關(guān)注食品和能源價(jià)格的上漲，可能會誘發(fā)居民的通貨膨脹預(yù)期，影響貨幣政策的信譽(yù)，從而不利于控制通貨膨脹，貨幣政策實(shí)效。由此，政府將推出更多行政措施來控制當(dāng)前通脹的局面，盡管市場預(yù)期7月CPI將突破5％，但之前加息后對經(jīng)濟(jì)降溫的作用仍有待觀察，短期內(nèi)再次加息的可能性并不大。
受到物價(jià)聯(lián)動影響，市場投資環(huán)境越發(fā)惡劣，抑制了債市上升空間，CPI的漲幅已觸動市場敏感神經(jīng)，也將主導(dǎo)債市的走向。5月、6月的物價(jià)上漲主要由豬肉價(jià)格引起，而目前物價(jià)正面臨全面上漲的風(fēng)險(xiǎn)。豬肉價(jià)格上漲對物價(jià)形成的牽動作用逐步體現(xiàn)，糧食價(jià)格和資源價(jià)格對通脹已經(jīng)形成了壓力。食品類下游產(chǎn)業(yè)和資源類產(chǎn)業(yè)都有較強(qiáng)的提價(jià)要求，食品類下游的方便面、中餐等都出現(xiàn)連鎖提價(jià)，而三大石油巨頭一個月內(nèi)兩次提價(jià)議案、五大發(fā)電集團(tuán)要求電力提價(jià)、中國水務(wù)申請漲水價(jià)，但中石油高橋石化提前四個月就停產(chǎn)檢修、中石油中石化在部分地區(qū)停止向民營加油站提供成品油等不斷給市場施壓。從這一現(xiàn)象可以看出，一是，油價(jià)與糧價(jià)形成互相推動，將帶動價(jià)格體系整體上揚(yáng)。從產(chǎn)業(yè)鏈上看，國際原油價(jià)格的上漲，會帶動新那能開發(fā)可能性的上升，直接導(dǎo)致對玉米需求上升，引起國際糧食庫存和價(jià)格的波動，糧食價(jià)格也將受投機(jī)資金的炒作，從而引發(fā)全面的通脹態(tài)勢。市場的供需關(guān)系正發(fā)生轉(zhuǎn)變，價(jià)格市場的調(diào)節(jié)作用還應(yīng)更深入，從而引發(fā)聯(lián)動效應(yīng)。生活資料物價(jià)上揚(yáng)的因素具備，供應(yīng)的漲價(jià)意圖以及消費(fèi)面的漲價(jià)預(yù)期，將加劇通脹的惡化。
另外，政府的行政調(diào)控能力將逐步缺失。在能源和糧食幾乎呈現(xiàn)上下游全行業(yè)的漲價(jià)趨勢下，發(fā)改委對部分產(chǎn)業(yè)合謀漲價(jià)進(jìn)行了批評，行政力量對資源類價(jià)格的控制力度非但未隨市場因素而弱化，反而有所加強(qiáng)。從根本上來說，當(dāng)前的局面從市場角度來說具有一定合理性，也是持久以來的行政力量壓制價(jià)格所積累的結(jié)果，如果管理層本次調(diào)控個別行業(yè)的物價(jià)措施失當(dāng)，很可能全面物價(jià)上漲局面就會來臨。行政手段對價(jià)格的壓制也會導(dǎo)致價(jià)格體系的紊亂，經(jīng)濟(jì)矛盾的再生，隨著市場化的深入，行政手段將逐步缺失。
目前糧食價(jià)格有財(cái)政儲備補(bǔ)貼、油價(jià)也有發(fā)改委的控制，同時從政府態(tài)度看，發(fā)改委定義農(nóng)產(chǎn)品的漲價(jià)屬恢復(fù)性上漲，統(tǒng)計(jì)局也稱今年CPI升幅有望低于4%，這意味著在未來數(shù)月CPI有望企穩(wěn)回落，盡管如此，只可從中看出政府穩(wěn)定市場的決心，物價(jià)的上揚(yáng)已成為市場驅(qū)使。債市的投資環(huán)境發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變，未來隨著人民幣升值步伐的減弱，央行調(diào)控力度的加強(qiáng)，債市還將面臨更大的調(diào)整。
不過，國債指數(shù)上行空間亦有限，因?yàn)槭袌鰧?月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)較不樂觀，這將阻礙債市繼續(xù)上升，短期內(nèi)仍將以弱勢盤整為主。從目前來看，市場資金仍然寬裕，銀行間債市成交仍然活躍，短期內(nèi)千億資金回籠，不足以阻擋債券市場反彈，但8月中旬將出臺7月的數(shù)據(jù)，預(yù)期不容樂觀，央行可能還會有更大的緊縮策略，估計(jì)這次會先出臺特別國債，同時在第三季度末，全部取消利息稅，甚至再上調(diào)存貸款利息27bp，所以預(yù)計(jì)債市反彈將會是階段性的。（中銀國際/吳東強(qiáng)）
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