上海證券報(bào)報(bào)道，央行工作會(huì)議一個(gè)不太起眼的提法引起了一些PE界人士的高度關(guān)注。央行近日在其2010年工作會(huì)議中首次提出，將研究中小企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債務(wù)融資工具，將其作為金融市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新工作的一個(gè)重要內(nèi)容放在2010年工作日程中。PE界人士認(rèn)為，創(chuàng)投行業(yè)因此有望迎來(lái)重大機(jī)遇，中小企業(yè)融資渠道將大為暢通，部分PE“對(duì)賭”操作也將陽(yáng)光化。不過(guò)，央行目前的表態(tài)僅為“研究”，這種融資模式的推行還需要其他部門配套法規(guī)和政策的推出，該模式本身也面臨多個(gè)難題有待解決。
中小企業(yè)融資難問(wèn)題是痼疾，一方面這些企業(yè)很難獲得商業(yè)銀行貸款，另一方面，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)投資中小企業(yè)也因其高風(fēng)險(xiǎn)性而縮手縮腳。然而，一旦中小企業(yè)可轉(zhuǎn)換債推出，將可以通過(guò)其高風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)吸引有專業(yè)能力的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)購(gòu)買高息債券，后者同時(shí)又擁有選擇權(quán)——在看好企業(yè)前景時(shí)轉(zhuǎn)為公司股東，融資工具的靈活將大大推動(dòng)中小企業(yè)和創(chuàng)投兩個(gè)行業(yè)的發(fā)展。參股創(chuàng)投企業(yè)的上市公司如大眾公用、電廣傳媒及中國(guó)寶安等公司有望因此受益。
PE“對(duì)賭”協(xié)議執(zhí)行難
現(xiàn)在境內(nèi)外VC/PE投資A股擬上市項(xiàng)目一直有幾個(gè)處理起來(lái)很棘手的問(wèn)題。其一是業(yè)績(jī)對(duì)賭問(wèn)題，即VC/PE投資之后，若被投資企業(yè)沒(méi)有達(dá)到業(yè)績(jī)指標(biāo)，則雙方同意按約定的股權(quán)調(diào)整方法計(jì)算調(diào)整雙方的股權(quán)比例；其二是每年一定比例的分紅問(wèn)題，即VC/PE投資期間內(nèi)，被投資公司每年按實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的一定比例進(jìn)行紅利分配，若公司沒(méi)有實(shí)現(xiàn)預(yù)期利潤(rùn)導(dǎo)致VC/PE無(wú)法按預(yù)期利潤(rùn)取得該分配的紅利時(shí)，差額部分由被投資公司原有股東彌補(bǔ)；其三是若公司沒(méi)有在約定的時(shí)間實(shí)現(xiàn)IPO上市，則原有股東按約定的利率回購(gòu)；其四是被投資企業(yè)違反約定的公司治理結(jié)構(gòu)，使VC/PE的投資可能存在預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，則VC/PE啟動(dòng)特別保護(hù)程序，強(qiáng)制凍結(jié)被投資企業(yè)或原有股東資產(chǎn)，并采取法律措施糾偏或直接啟動(dòng)強(qiáng)制回購(gòu)程序。
“但這種合理的約定，卻囿于中國(guó)的政策和法律問(wèn)題，實(shí)施起來(lái)有諸多不便”，領(lǐng)優(yōu)資本執(zhí)行總裁曾令尉說(shuō)，“比如：業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)的股權(quán)調(diào)整，按A股慣例，一個(gè)公司從IPO材料上報(bào)到發(fā)審委批準(zhǔn)或否決上市計(jì)劃，短則數(shù)月，長(zhǎng)則兩三年，而在上市材料審核期間股份是不允許調(diào)整的，而且如果有股份比例調(diào)整的業(yè)績(jī)對(duì)賭協(xié)議，則意味著公司的股權(quán)處于不確定狀態(tài)，證監(jiān)會(huì)不允許這類企業(yè)申報(bào)上市材料，所以即使投融資雙方有這樣的約定也都是私下約定?！?/p>
這還體現(xiàn)在約定每年的基本分紅回報(bào)問(wèn)題上。依照法律規(guī)定，最有效的約定應(yīng)該是在《公司章程》中約定，該類約定分紅實(shí)際是“優(yōu)先股”，但又享受“普通股”的權(quán)利而不承擔(dān)“普通股”的義務(wù)，這并不符合中國(guó)《公司法》精神，因此《公司章程》也不支持這樣的約定。此外，當(dāng)公司先后經(jīng)歷幾輪融資后，這種分紅約定操作起來(lái)也有很大的難度。“還有回購(gòu)操作問(wèn)題，按《公司法》的規(guī)定，回購(gòu)股份需要注銷，但注銷系減少注冊(cè)資本的行為，需要公告并取得債權(quán)人的認(rèn)可。而且，當(dāng)回購(gòu)涉及股東人數(shù)眾多的時(shí)候，回購(gòu)法律主體協(xié)調(diào)難度很大。特別是在融資企業(yè)多輪投資的情況下操作難度更大?！痹J(rèn)為。
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