破發(fā)：新股發(fā)行制度改革中的陣痛
自招商證券去年12月14日打開(kāi)IPO重啟后新股破發(fā)大門以來(lái)，后來(lái)者正前赴后繼地跌跌撞撞而來(lái)。
在最近的兩周，不管是主板，還是中小板、創(chuàng)業(yè)板，已有約20只新股或次新股破發(fā)。主板破發(fā)股有中國(guó)中冶、中國(guó)化學(xué)、中國(guó)北車、中國(guó)重工、正泰電器等大中盤股，創(chuàng)業(yè)板中有星輝車模、臺(tái)基股份、天源迪科，中小板中破發(fā)個(gè)股有巨力索具和柘中建設(shè)。而除了盤中破發(fā)，上市首日直接破發(fā)也呈接踵之勢(shì)：主板的中國(guó)西電、二重重裝相繼在上市首日破發(fā)，中小板的高樂(lè)股份2月3日首日開(kāi)盤即破發(fā)，漫步者2月5日上市首日盤中破發(fā)，勉強(qiáng)收漲0.51%。
一方面，這熨平了新股發(fā)行中歷來(lái)存在的一二級(jí)市場(chǎng)之間的風(fēng)險(xiǎn)與收益不對(duì)等，提升了投資者對(duì)資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的理性認(rèn)識(shí)。當(dāng)市場(chǎng)不再聞破發(fā)色變而只當(dāng)作家常便飯時(shí)，這已經(jīng)表明投資者在成長(zhǎng)和成熟。沒(méi)有了利益的驅(qū)動(dòng)，投機(jī)資金便不再盤桓于此，市場(chǎng)機(jī)會(huì)更加公平。
另一方面，頻繁的破發(fā)也會(huì)損害市場(chǎng)信心，對(duì)市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行形成一定程度的干擾，從另一側(cè)面表明新股發(fā)行方式改革需要向更深層次推進(jìn)。
發(fā)行安排過(guò)于緊密、節(jié)奏過(guò)快是新股破發(fā)的一個(gè)淺表因素。據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年1月的新股發(fā)行數(shù)達(dá)到了36只，日均發(fā)行1.8只，創(chuàng)下A股市場(chǎng)近13年來(lái)的新高。不可否認(rèn)，這種快節(jié)奏高密度的發(fā)行非常有利于擠出或稀釋市場(chǎng)投機(jī)資金的暴利空間，但擴(kuò)容歷來(lái)會(huì)被市場(chǎng)解讀為打壓，何況是高密度的擴(kuò)容，無(wú)疑會(huì)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)駐扎資金形成驅(qū)趕。更重要的是市場(chǎng)信心的修復(fù)，并非一日之功。
高市盈率的發(fā)行定價(jià)可以說(shuō)是新股頻繁破發(fā)的真兇。本輪IPO自去年6月重啟以來(lái)，新股發(fā)行市盈率越發(fā)越高，主板新股的發(fā)行市盈率達(dá)到了60倍，中小板新股發(fā)行市盈率達(dá)到了80倍，創(chuàng)業(yè)板更是達(dá)到了127倍。因此，新股破發(fā)被稱作“宿命”，也是詢價(jià)市場(chǎng)化后的正常反應(yīng)。而這種高市盈率發(fā)行背后隱隱浮現(xiàn)出發(fā)行方與保薦方的利益糾結(jié)路徑，暴露出當(dāng)前詢價(jià)制度的不完善之處，也為新股改革的進(jìn)一步深化指明了路徑。當(dāng)前被廣泛關(guān)注的破發(fā)只是這一改革進(jìn)程中的短暫陣痛。
新股發(fā)行第二階段改革漸行漸近
“新股發(fā)行制度改革，市場(chǎng)化是大方向，是正確的?！边@是接受記者采訪的眾多業(yè)內(nèi)人士的觀點(diǎn)。
在最近舉行的一場(chǎng)關(guān)于新股發(fā)行體制改革的研討會(huì)上，與會(huì)人士提出，在市場(chǎng)化改革過(guò)程中，需要進(jìn)一步完善定價(jià)方案。這就涉及到很多方面，如發(fā)行人角色的定位，是否有正確的發(fā)行理念，是否能合理定價(jià)、合理反映資產(chǎn)價(jià)值，把投資人當(dāng)成真正的股東，并給他們提供回報(bào)。而在堅(jiān)持市場(chǎng)化的方向上，同樣涉及到多方面的改革內(nèi)容，如目前討論的引進(jìn)多種發(fā)行方式、引進(jìn)各種戰(zhàn)略投資人提升定價(jià)的合理性等。
引進(jìn)多種發(fā)行方式，那么，存量發(fā)行是否可行？中國(guó)人民大學(xué)金融與證券研究所副所長(zhǎng)趙錫軍教授認(rèn)為，如果操作得好，未嘗不可行；武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新教授則表示，在別國(guó)可行的，在中國(guó)并不一定可行，中國(guó)不能一味地模仿。
所謂存量發(fā)行，即在IPO時(shí)老股東對(duì)外公開(kāi)出售一部分股份。作為成熟市場(chǎng)通行的一種新股發(fā)行方式，存量發(fā)行為多數(shù)公司在海外市場(chǎng)IPO時(shí)所采用。這種發(fā)行方式最大的好處是，可以使上市公司的原始股東盡早分享公司運(yùn)作上市后的成果，有助于部分不缺乏資金、但希望通過(guò)上市完善公司治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市。在全流通時(shí)代，存量發(fā)行當(dāng)是發(fā)展方向。
有分析認(rèn)為，存量發(fā)行可避免發(fā)行過(guò)多新股造成募集資金過(guò)多，同時(shí)有助于增加新股上市首日股票供應(yīng)量，降低市場(chǎng)炒作因素，減少限售股份積累。但存量發(fā)行賣掉股份所得資金歸股東個(gè)人所有，而不是歸公司所有，會(huì)造成部分股東提前套現(xiàn)。
董登新就表示，如果持股的大股東，都通過(guò)存量發(fā)行拋售股票，可能會(huì)有一定的風(fēng)險(xiǎn)，不利于公司的發(fā)展。正如瑞銀證券董事總經(jīng)理趙駒所言，我們的企業(yè)都比較年輕，希望企業(yè)的股東可以長(zhǎng)期持有股份，因此在引入存量發(fā)行前，首先要培養(yǎng)投資者長(zhǎng)期持有的理念。而這與趙錫軍的觀點(diǎn)亦有不謀而合之處：存量發(fā)行如果做得好，能夠解決一部分問(wèn)題，但是，如果籌資者和投資者的理念改變不過(guò)來(lái)，即便是有再好的方法，最終也是無(wú)濟(jì)于事。
如果說(shuō)存量發(fā)行在我國(guó)是否可行還需要進(jìn)一步討論，那么對(duì)于回?fù)軝C(jī)制來(lái)說(shuō)，就是需要進(jìn)一步完善。這在中國(guó)證監(jiān)會(huì)2009年6月10日公布的《關(guān)于進(jìn)一步改革和完善新股發(fā)行體制的指導(dǎo)意見(jiàn)》中就已經(jīng)明確被提出。
回?fù)軝C(jī)制是指通過(guò)向法人投資者詢價(jià)并確定價(jià)格，對(duì)一般投資者網(wǎng)上發(fā)行；根據(jù)一般投資者的申購(gòu)情況，最終確定對(duì)法人投資者和對(duì)一般投資者的股票分配量。
其實(shí)，這種機(jī)制在我國(guó)的新股發(fā)行中也一直在應(yīng)用，如1月28日上市的中國(guó)西電，就將6535萬(wàn)股(為本次發(fā)行規(guī)模的5%)股票從網(wǎng)下回?fù)苤辆W(wǎng)上。
不過(guò)，一券商人士指出，我國(guó)新股發(fā)行的現(xiàn)行回?fù)軝C(jī)制，雖然可以起到部分調(diào)節(jié)網(wǎng)上網(wǎng)下發(fā)行比例的作用，但調(diào)節(jié)效果有限。因此，建議可以參考香港新股發(fā)行的回?fù)軝C(jī)制，根據(jù)網(wǎng)上發(fā)行的申購(gòu)情況進(jìn)行多層次的結(jié)構(gòu)性回?fù)堋！盎負(fù)軝C(jī)制是保護(hù)中小投資者的有利機(jī)制。由于回?fù)軝C(jī)制存在，在中小投資者中簽率低到一定程度時(shí)，通過(guò)啟動(dòng)這一機(jī)制實(shí)現(xiàn)向中小投資者傾斜。”
股市“晴雨表”功能終將體現(xiàn)
新年首個(gè)交易日滬深股市雙雙收陰，這是5年來(lái)的第一次。而市場(chǎng)糟糕的表現(xiàn)還沒(méi)結(jié)束，半年線和幾個(gè)關(guān)鍵整數(shù)關(guān)口接連失守，投資者直呼“看不懂行情”。
1月份，2009年國(guó)民經(jīng)濟(jì)各項(xiàng)指標(biāo)出臺(tái)。這份亮麗的“年報(bào)”卻未能提振股市，股市僅僅在數(shù)據(jù)公布當(dāng)天小幅飄紅，隨后便繼續(xù)下跌。對(duì)于經(jīng)濟(jì)的全面復(fù)蘇，投資者早有預(yù)期，而一旦這些“利好”兌現(xiàn)，投資者便轉(zhuǎn)而擔(dān)心通脹預(yù)期以及由此引起的貨幣政策收緊預(yù)期。一月份前半月的信貸井噴引起監(jiān)管層警覺(jué)，央行連續(xù)多周實(shí)現(xiàn)資金凈回籠，并于1月12日出人意料地宣布上調(diào)存款準(zhǔn)備金率。此消息一出，股市再度受挫。
受上調(diào)存款準(zhǔn)備金率影響最大的是銀行板塊，巨大的權(quán)重也使銀行股成為股指下跌的空頭主力。作為股指水平最合理、市盈率最低的板塊之一，銀行股已有很長(zhǎng)時(shí)間得不到投資者的青睞，除了貨幣政策的預(yù)期外，其再融資以補(bǔ)充資本充足率之劍始終高懸，而投資者對(duì)其不得不敬而遠(yuǎn)之。除了銀行股，地產(chǎn)股也是此輪行情下跌的另一空頭主力，地產(chǎn)股的下跌來(lái)自于政策調(diào)控帶來(lái)的行業(yè)未來(lái)預(yù)期的不確定性。去年下半年以來(lái)房?jī)r(jià)的過(guò)快上漲引發(fā)了一系列的調(diào)控政策，在資本市場(chǎng)上也引發(fā)了相關(guān)板塊的大幅下跌。數(shù)據(jù)顯示，去年12月以來(lái)房地產(chǎn)板塊指數(shù)最多下跌了25%，而同期滬指最多只下跌13%左右。
在市場(chǎng)不穩(wěn)時(shí)往往各種猜疑也多起來(lái)，在央行宣布上調(diào)存款準(zhǔn)備金率后，一些外資投行或研究機(jī)構(gòu)紛紛認(rèn)為中國(guó)的適度寬松貨幣政策開(kāi)始退出，貨幣政策已經(jīng)轉(zhuǎn)向，下一步將可能很快實(shí)施加息并進(jìn)入加息周期。而市場(chǎng)上還出現(xiàn)過(guò)的上調(diào)印花稅(恢復(fù)雙邊征收)的傳聞，更是給不穩(wěn)的市場(chǎng)當(dāng)頭一棒。還有的投資者認(rèn)為，對(duì)大小限減持征收20%稅的政策，主觀上雖有鼓勵(lì)長(zhǎng)期投資之意，客觀上卻增加了大小限對(duì)未來(lái)政策預(yù)期的不確定性，增強(qiáng)了其拋售的動(dòng)力。
不過(guò)，也有專家認(rèn)為，去年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議已經(jīng)明確提出要“保持宏觀經(jīng)濟(jì)政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策”，那么短期內(nèi)期待貨幣政策的轉(zhuǎn)向是不可能的。即使對(duì)于加息也要辯證地看，只要不出現(xiàn)惡性通脹，輕微通脹引起的一兩次加息表明商品價(jià)格的全面回升，由此帶來(lái)企業(yè)利潤(rùn)的回升，表明經(jīng)濟(jì)回升已經(jīng)得到了確認(rèn)。股市目前的走勢(shì)是對(duì)預(yù)期過(guò)度悲觀的反應(yīng)，在我們對(duì)新的一年“調(diào)結(jié)構(gòu)穩(wěn)增長(zhǎng)”充滿信心的時(shí)候，股市的國(guó)民經(jīng)濟(jì)晴雨表功能終究是要得到體現(xiàn)的。（彭春來(lái) 閆立良 姜楠 朱寶琛）
|
