六、貨幣政策從緊多手段收回貨幣流動(dòng)性
在2008年的金融調(diào)控中，"三率"--利率、匯率、存款準(zhǔn)備金率將繼續(xù)調(diào)整，實(shí)際利率和匯率水平將告別"名緊實(shí)松"的狀態(tài)，公開(kāi)市場(chǎng)操作也將靈活運(yùn)用。貨幣政策與財(cái)政政策、產(chǎn)業(yè)政策的協(xié)調(diào)和配合將加強(qiáng)。產(chǎn)業(yè)政策和信貸政策將適時(shí)、適度調(diào)整，形成動(dòng)態(tài)協(xié)調(diào)配合機(jī)制，更好地發(fā)揮綜合調(diào)控作用。在近一輪的宏觀調(diào)控中，財(cái)政政策在實(shí)際操作中存在的穩(wěn)健不足、實(shí)際偏松的現(xiàn)象，也將真正回到"穩(wěn)健"的軌道上來(lái)，與貨幣政策形成緊縮合力。
按照2007年12月5日中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的部署，2008年宏觀調(diào)控的首要任務(wù)是"防止經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由偏快轉(zhuǎn)為過(guò)熱、防止價(jià)格由結(jié)構(gòu)性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹"。基于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)，會(huì)議明確提出，2008年要實(shí)施穩(wěn)健的財(cái)政政策和從緊的貨幣政策。這是1997年亞洲金融危機(jī)以來(lái)我國(guó)首次提出"從緊"的貨幣政策。
實(shí)施從緊的貨幣政策，意味著貨幣政策緊縮力度將進(jìn)一步加大。首先，為提高金融調(diào)控的效率，貨幣政策在執(zhí)行中，將在繼續(xù)協(xié)調(diào)使用數(shù)量型工具和價(jià)格型工具的同時(shí)，加強(qiáng)對(duì)價(jià)格型工具的運(yùn)用。我們估計(jì)在2008年的金融調(diào)控中，"三率"--利率、匯率、存款準(zhǔn)備金率將繼續(xù)調(diào)整，實(shí)際利率和匯率水平將告別"名緊實(shí)松"的狀態(tài)，公開(kāi)市場(chǎng)操作也將靈活運(yùn)用。其次，貨幣政策與財(cái)政政策、產(chǎn)業(yè)政策的協(xié)調(diào)和配合將加強(qiáng)。產(chǎn)業(yè)政策和信貸政策將適時(shí)、適度調(diào)整，形成動(dòng)態(tài)協(xié)調(diào)配合機(jī)制，更好地發(fā)揮綜合調(diào)控作用。與貨幣政策相比，財(cái)政政策在解決結(jié)構(gòu)失衡方面有其獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)。在上個(gè)世紀(jì)90年代后期開(kāi)始的通貨緊縮中，積極的財(cái)政政策在刺激內(nèi)需上發(fā)揮了積極的作用，但在近一輪的宏觀調(diào)控中，財(cái)政政策在實(shí)際操作中存在的穩(wěn)健不足、實(shí)際偏松的現(xiàn)象，也將真正回到"穩(wěn)健"的軌道上來(lái)，與貨幣政策形成緊縮合力。
還可能有不對(duì)稱加息
2008年通貨膨脹壓力將持續(xù)存在，物價(jià)上漲壓力主要來(lái)自以下方面：首先，國(guó)家將不斷完善資源性產(chǎn)品有效利用和環(huán)境保護(hù)的價(jià)格機(jī)制，理順土地、石油、天燃?xì)?、煤炭、電力、淡水等資源性產(chǎn)品價(jià)格，這會(huì)增加其下游產(chǎn)品的生產(chǎn)成本，抬高部分生產(chǎn)資料產(chǎn)品的價(jià)格。
其次，勞動(dòng)力工資上漲加大物價(jià)上漲壓力。"調(diào)高、擴(kuò)中、保低"的收入分配政策說(shuō)明，增加中低收入群體的收入將是未來(lái)政府的重要工作方向。增加這部分人的收入，意味著大部分工業(yè)企業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)企業(yè)將會(huì)增加工資支出。而工資支出的增加最終必定會(huì)傳導(dǎo)到產(chǎn)品價(jià)格上。
再次，2008年美元可能會(huì)持續(xù)走軟，以美元標(biāo)價(jià)的國(guó)際油價(jià)、糧價(jià)、有色金屬價(jià)格還會(huì)在高位波動(dòng)，甚至上漲。受國(guó)際傳導(dǎo)影響，國(guó)內(nèi)相關(guān)商品價(jià)格也將維持高位，成本推動(dòng)型通脹壓力仍存在。我們預(yù)計(jì)，2008年CPI漲幅將達(dá)到4.5%左右。而經(jīng)過(guò)2007年的六次加息，一年期存款名義利率為4.14%。按照2008年CPI漲幅為4.5%計(jì)算，在扣除5%的利息稅后，實(shí)際利率仍為負(fù)利率。為避免負(fù)利率對(duì)經(jīng)濟(jì)金融的穩(wěn)定運(yùn)行產(chǎn)生負(fù)面影響，利率仍有上調(diào)的必要。如果存款利率恢復(fù)到正值并逼向均衡利率，貨幣政策應(yīng)能起到穩(wěn)定通脹預(yù)期、控制資產(chǎn)泡沫的效用。
很多人認(rèn)為，加息政策使用的空間主要來(lái)自外部限制。美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)在降息，如果中國(guó)持續(xù)加息的話，中美利差將縮小，或?qū)⑦M(jìn)一步吸引國(guó)際短期資本流入我國(guó)，并加劇國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩的壓力。但就目前形勢(shì)而言，具有很強(qiáng)的投機(jī)性的國(guó)際游資，進(jìn)入我國(guó)投機(jī)套利，主要是選擇進(jìn)入具有極大投機(jī)潛力的股市、樓市。因此，中美利差對(duì)國(guó)際短期資本的影響已基本失去意義。因此，在利率調(diào)控上，要從國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行需要出發(fā)，不能囿于中美利差的限制。如果國(guó)內(nèi)通貨膨脹壓力加大，經(jīng)濟(jì)過(guò)熱趨勢(shì)愈加明顯，應(yīng)選擇自主加息。預(yù)計(jì)2008年仍有加息1至2次的可能，考慮到存貸利差對(duì)商業(yè)銀行放貸的刺激作用以及貸款利率過(guò)高對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能產(chǎn)生的沖擊，在加息時(shí)，央行可能選擇不對(duì)稱加息、結(jié)構(gòu)性調(diào)整，根據(jù)需要，對(duì)不同期限的存貸款利率不同程度地調(diào)整，也可能維持貸款利率不變，僅提高存款基準(zhǔn)利率，從而實(shí)現(xiàn)存款實(shí)際基準(zhǔn)利率由"負(fù)"轉(zhuǎn)"正"。不對(duì)稱加息有助于縮小存貸款利息差，減弱商業(yè)銀行利潤(rùn)對(duì)利差和貸款規(guī)模的依賴，從而有效地抑制商業(yè)銀行過(guò)強(qiáng)的貸款擴(kuò)張沖動(dòng)。
貨幣與貸款增速將趨緩
信貸和外匯占款是推動(dòng)貨幣投放增長(zhǎng)的兩個(gè)重要力量。受美國(guó)次貸危機(jī)影響，2008年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將放緩，并帶動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，我國(guó)出口面臨的外部需求將有所減少。此外，受我國(guó)"促進(jìn)口、壓出口"的外貿(mào)政策影響，2008年出口增速將有所放慢，同時(shí)進(jìn)口增速將保持平穩(wěn)或小幅加快，從而導(dǎo)致貿(mào)易順差過(guò)快擴(kuò)張的勢(shì)頭減緩，并使得外匯占款帶來(lái)的貨幣投放壓力有所減輕。在外匯占款和人民幣貸款增長(zhǎng)均高位趨緩的雙重作用下，2008年貨幣投放也將減速，預(yù)計(jì)M2同比增速在16%左右。
2007年以來(lái)，貸款增速持續(xù)攀升，在8、9、10月份這樣往年的相對(duì)淡季，依然出現(xiàn)同比增加較多的情況，信貸投放過(guò)快的勢(shì)頭并未得到控制。11月末，人民幣各項(xiàng)貸款余額同比增長(zhǎng)17.03%，增幅比上年末高1.93個(gè)百分點(diǎn)，比2006年同期高2.23個(gè)百分點(diǎn)。2007年前三季度金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款新增規(guī)模已超過(guò)2006年全年新增貸款規(guī)模。1至11月人民幣各項(xiàng)貸款增加3.58萬(wàn)億元，按可比口徑同比多增6203億元。從期限結(jié)構(gòu)上看，貸款仍保持中長(zhǎng)期化勢(shì)頭。中長(zhǎng)期貸款同比增速由年初的21.5%提高到11月末的24.5%，中長(zhǎng)期貸款占全部貸款的比重也由年初的47.2%上升到11月末的49.9%。從部門(mén)結(jié)構(gòu)看，"居民戶"已取代"非金融性公司及其他部門(mén)貸款"成為貸款需求的主力軍。從居民戶貸款同比多增額占各項(xiàng)貸款同比多增額的比重看，除一季度占比較低外，此后占比均高達(dá)60%以上；特別是二季度以后該比重出現(xiàn)明顯的持續(xù)走高趨勢(shì)，前9個(gè)月居民戶貸款同比多增額占各項(xiàng)貸款同比多增額的比重高達(dá)85%。
在央行與銀監(jiān)會(huì)不斷提示貸款風(fēng)險(xiǎn)，要求商業(yè)銀行控制信貸投放的背景下，2007年信貸投放仍然過(guò)多，信貸政策面臨失效的尷尬境地。我們認(rèn)為，正是商業(yè)銀行改革和上市造成銀行放貸意愿和能力提高，造成信貸內(nèi)生性增長(zhǎng)，削弱了信貸政策的效力。2003年底啟動(dòng)的以制度變革為主線的國(guó)有商業(yè)銀行改革，在經(jīng)過(guò)四年后，工、中、建三大國(guó)有獨(dú)資商業(yè)銀行通過(guò)注資、財(cái)務(wù)重組、股份制改造和上市等步驟，已經(jīng)順利完成任務(wù)，而交通、華夏、中信、興業(yè)等股份制銀行和北京銀行、寧波銀行、南京銀行等地方性商業(yè)銀行也已在完成改革、上市任務(wù)。商業(yè)銀行改革、上市的結(jié)果是資產(chǎn)質(zhì)量普遍大幅提高，放貸能力顯著增強(qiáng)，企業(yè)化運(yùn)作成為常態(tài)，利益最大化的取向更加明顯。商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)機(jī)制的變化使其由"聽(tīng)令于政府、聽(tīng)令于央行"轉(zhuǎn)為"聽(tīng)令于市場(chǎng)"，因此，當(dāng)企業(yè)和居民貸款需求旺盛之時(shí)，商業(yè)銀行必將積極放貸。
在存貸利差收入仍然是商業(yè)銀行主要收入來(lái)源的情況下，越來(lái)越多的商業(yè)銀行完成改制和上市，銀行貸款擴(kuò)張的動(dòng)力和意愿仍較強(qiáng)。而經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁、持續(xù)、高速增長(zhǎng)給廣大企業(yè)和居民帶來(lái)了良好的收入增長(zhǎng)預(yù)期，企業(yè)家與消費(fèi)者信心在不斷增強(qiáng)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局調(diào)查顯示，2007年三季度消費(fèi)者信心指數(shù)為97，為近三年來(lái)最高水平。三季度全國(guó)企業(yè)家信心指數(shù)為143，繼續(xù)處于景氣高位。預(yù)計(jì)企業(yè)和居民的樂(lè)觀情緒將持續(xù)到2008年，貸款需求仍將保持較為旺盛的勢(shì)頭。
不過(guò)，需要看到，受"從緊"的貨幣政策的影響，貸款需求會(huì)有所下降。央行發(fā)布的全國(guó)銀行家問(wèn)卷調(diào)查結(jié)果顯示，貸款需求景氣度在四季度大幅下降，貸款需求景氣指數(shù)較上季大幅回落了2.6個(gè)百分點(diǎn)至66.8%。在各行業(yè)貸款中，房地產(chǎn)業(yè)和教育貸款需求降幅最大；在各類企業(yè)中，小型企業(yè)貸款需求下降最為明顯，中型企業(yè)次之，大型企業(yè)降幅微弱。在不同用途貸款中，個(gè)人消費(fèi)類貸款尤其是個(gè)人購(gòu)房貸款降幅最突出。此外，據(jù)報(bào)道，銀行監(jiān)管部門(mén)對(duì)2008年銀行信貸投放規(guī)模和進(jìn)度給予了較為嚴(yán)格的限制，違規(guī)處罰更加嚴(yán)厲，2008年信貸政策從緊的程度將大于2007年?？傮w來(lái)看，受"從緊"的貨幣政策影響，以及2007年9月份以來(lái)央行與銀監(jiān)會(huì)加強(qiáng)商業(yè)性房地產(chǎn)信貸管理的影響，預(yù)計(jì)2008年信貸過(guò)快增長(zhǎng)的勢(shì)頭將有所放緩，全年新增人民幣貸款規(guī)模將達(dá)到3萬(wàn)億元。
股市分流儲(chǔ)蓄存款速度將減慢
近兩年股票價(jià)格快速上漲帶來(lái)了豐厚的資產(chǎn)收益，而持續(xù)為"負(fù)"的存款利率則降低了儲(chǔ)蓄存款的吸引力，從而促使居民減持銀行存款。2007年以來(lái)，伴隨著股指的節(jié)節(jié)攀升，儲(chǔ)蓄存款增速自2007年1月起持續(xù)下滑，10月末，人民幣儲(chǔ)蓄存款同比增長(zhǎng)3.7%，同比增速自2006年1月份的高點(diǎn)累計(jì)下降17.4個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)2001年以來(lái)的新低。10月中旬以來(lái)，伴隨股指下跌，央行加息，居民投資股票和基金的興趣下降，11月末，儲(chǔ)蓄存款同比增長(zhǎng)4.27%，儲(chǔ)蓄存款增速持續(xù)下降的勢(shì)頭有所企穩(wěn)。自2005年下半年股權(quán)分置改革的推進(jìn)引發(fā)股市走出的新一輪牛市行情，在經(jīng)過(guò)2006年持續(xù)上漲，2007年快速攀升后，預(yù)計(jì)2008年股市的增長(zhǎng)勢(shì)頭將有所放緩，股市對(duì)儲(chǔ)蓄存款的分流力度也將有所降低。
居民儲(chǔ)蓄存款來(lái)源于居民收入，居民收入的快速增長(zhǎng)有利于儲(chǔ)蓄存款的增長(zhǎng)。2007年，經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)也給居民帶來(lái)了實(shí)惠，城鄉(xiāng)居民收入大幅度增加。前三季度，城鎮(zhèn)居民人均可支配收入實(shí)際增長(zhǎng)13.2%，增幅高于上年同期3.2個(gè)百分點(diǎn)；農(nóng)村居民人均現(xiàn)金收入實(shí)際增長(zhǎng)14.8%，高于上年同期3.4個(gè)百分點(diǎn)。2008年，在經(jīng)濟(jì)保持快速增長(zhǎng)的同時(shí)，為刺激內(nèi)需，政府將加大收入分配的調(diào)節(jié)力度，國(guó)民收入分配逐步向居民傾斜，如上調(diào)個(gè)人所得稅起征點(diǎn)等，預(yù)計(jì)居民收入仍將快速增長(zhǎng)。
在央行不斷加息的刺激下，在股市調(diào)整、樓市成交低迷的影響下，城鎮(zhèn)居民儲(chǔ)蓄意愿在2007年四季度止跌回升，投資股票和基金的熱情降低，購(gòu)房意愿低位徘徊。央行發(fā)布的全國(guó)城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問(wèn)卷調(diào)查結(jié)果顯示，自2007年二季度，居民認(rèn)為存款利率"適度"的比例逐季攀升，由一季度的39.6%提高到四季度的46.3%，并達(dá)到調(diào)查以來(lái)的最高水平。四季度，認(rèn)為"更多儲(chǔ)蓄"合算的居民占比為30.2%，改變了連續(xù)四個(gè)季度下跌的態(tài)勢(shì)，比上季度大幅提高4.9個(gè)百分點(diǎn)。無(wú)論從居民收入增長(zhǎng)、居民儲(chǔ)蓄傾向來(lái)看，還是從儲(chǔ)蓄存款分流因素來(lái)看，2008年儲(chǔ)蓄存款增長(zhǎng)都有望回升，2008年儲(chǔ)蓄存款同比增速可能回升到10%以上。
2007：控制銀行體系流動(dòng)性"組合拳"中有創(chuàng)新
在控制銀行體系流動(dòng)性方面，2007年央行除了采用法定存款準(zhǔn)備金率調(diào)整和公開(kāi)市場(chǎng)操作這些常用的數(shù)量型工具外，還推出了吸收特種存款和特種國(guó)債市場(chǎng)化發(fā)行等創(chuàng)新工具，主要采取的措施有：
（1）先后十次調(diào)高人民幣存款準(zhǔn)備金率，將人民幣法定存款準(zhǔn)備金率由9%提高到14.5%，達(dá)到了1987年以來(lái)的最高水平。此外，還將外匯存款準(zhǔn)備金率由4%上調(diào)至5%。
（2）公開(kāi)市場(chǎng)操作仍以發(fā)行央行票據(jù)為主。在央行票據(jù)發(fā)行中，采取了市場(chǎng)化發(fā)行與定向發(fā)行相結(jié)合的方式。截至目前，央行已先后對(duì)部分貸款增長(zhǎng)較快、且流動(dòng)性充裕的商業(yè)銀行發(fā)行6期定向央行票據(jù)，共7050億元。
（3）2007年10月下旬和12月底，央行在時(shí)隔20年后兩次啟用特種存款，以回收城商行及農(nóng)信社的流動(dòng)性。
（4）通過(guò)特別國(guó)債市場(chǎng)化發(fā)行和以特別國(guó)債為質(zhì)押的正回購(gòu)來(lái)回收流動(dòng)性。6月下旬，經(jīng)人大常委會(huì)批準(zhǔn)，財(cái)政部發(fā)行特別國(guó)債15500億元人民幣，購(gòu)買約2000億美元外匯，作為組建國(guó)家外匯投資公司的資本金來(lái)源。截至2007年12月中旬，已累計(jì)發(fā)行特別國(guó)債七期，其中，8月29日發(fā)行的第一期額度為6000億元特別國(guó)債和12月11日發(fā)行的第七期額度為7500億元特別國(guó)債，均由財(cái)政部向中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行發(fā)行后，再由央行向農(nóng)行購(gòu)買，最終由央行全額持有，其余2000億特別國(guó)債則由財(cái)政部面向社會(huì)公開(kāi)市場(chǎng)化發(fā)行。1.55萬(wàn)億特別國(guó)債均為10年期、15年期的長(zhǎng)期國(guó)債。截至12月中旬，已累計(jì)完成特別國(guó)債市場(chǎng)化發(fā)行五期，共1739.1億元。
由于直接面向機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者公開(kāi)發(fā)行，特別國(guó)債的市場(chǎng)化發(fā)行起到直接回收流動(dòng)性的作用，而繞道農(nóng)行由央行購(gòu)買的特種國(guó)債操作，雖然對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性基本沒(méi)有影響，但增加了央行公開(kāi)市場(chǎng)操作的工具。2007年9月5日，央行開(kāi)始以特別國(guó)債為質(zhì)押的正回購(gòu)操作，截至11月1日，通過(guò)國(guó)債正回購(gòu)操作回收流動(dòng)性達(dá)2300億元。
盡管人民幣法定存款準(zhǔn)備金率已提高到14.5%，但面對(duì)流動(dòng)性過(guò)剩持續(xù)存在的局面，存款準(zhǔn)備金率仍有繼續(xù)上調(diào)的空間。據(jù)測(cè)算，存款準(zhǔn)備金率上調(diào)至14.5%已經(jīng)對(duì)銀行資金形成實(shí)質(zhì)性壓力；上調(diào)至15%以上銀行將可能被動(dòng)壓縮債券、信貸等資產(chǎn)規(guī)模占比，考慮到商業(yè)銀行的承受能力，預(yù)期未來(lái)存款準(zhǔn)備金率高點(diǎn)在17%左右。因此，2008年存款準(zhǔn)備金率仍有2%至3%的調(diào)整空間。除提高存款準(zhǔn)備金率鎖定流動(dòng)性外，定向和市場(chǎng)化發(fā)行央行票據(jù)、運(yùn)用特別國(guó)債進(jìn)行正回購(gòu)等公開(kāi)市場(chǎng)操作仍是控制流動(dòng)性的常規(guī)工具。此外，特別國(guó)債市場(chǎng)化發(fā)行、特別存款、貨幣掉期等創(chuàng)新手段在2008年仍將發(fā)揮一定作用。
■政策建議
化解"外升內(nèi)貶"矛盾
適度加快本幣升值步伐
為緩解人民幣"對(duì)外升值、對(duì)內(nèi)貶值"的結(jié)構(gòu)性矛盾，2008年在保持人民幣小幅升值的前提下，可能通過(guò)增強(qiáng)人民幣匯率彈性、擴(kuò)大人民幣對(duì)美元匯率波動(dòng)區(qū)間等方式來(lái)適度加快人民幣升值步伐。目前人民幣升值主要體現(xiàn)在對(duì)美元的匯率變化上，由于國(guó)際市場(chǎng)上歐元對(duì)美元走強(qiáng)，人民幣對(duì)歐元反而是貶值的。因此，在引導(dǎo)人民幣小幅升值的問(wèn)題上，未來(lái)不僅要實(shí)現(xiàn)人民幣對(duì)美元的小幅升值，更要引導(dǎo)人民幣有效匯率實(shí)現(xiàn)小幅升值。
2007年以來(lái)，按照國(guó)際清算銀行測(cè)算的人民幣實(shí)際有效匯率計(jì)算，1至11月人民幣實(shí)際有效匯率累計(jì)升值2.87%。與此同時(shí)，國(guó)內(nèi)物價(jià)總體水平持續(xù)上漲，1至11月份CPI累計(jì)上漲4.6%，高于去年同期3.3個(gè)百分點(diǎn)。此外，資產(chǎn)價(jià)格膨脹仍在持續(xù)，股票、住房等資產(chǎn)價(jià)格高位攀升。全國(guó)70個(gè)大中城市房屋銷售價(jià)格同比漲幅由1月份的5.6%持續(xù)攀升至11月份的10.5%。通貨膨脹與資產(chǎn)價(jià)格膨脹讓人明顯感到人民幣在國(guó)內(nèi)的購(gòu)買力下降。
產(chǎn)生人民幣對(duì)外呈堅(jiān)挺升值對(duì)內(nèi)卻疲軟貶值的特殊現(xiàn)象的原因，主要有以下三方面：首先，美元持續(xù)走軟給人民幣不斷帶來(lái)升值壓力。而在國(guó)際大宗商品（原油、有色金屬、糧食等）仍主要以美元標(biāo)價(jià)的背景下，美元持續(xù)走軟將使得以美元標(biāo)價(jià)的國(guó)際能源、原材料價(jià)格不斷上漲。當(dāng)人民幣升值步伐落后于國(guó)際能源、原材料價(jià)格的上漲幅度時(shí)，以人民幣標(biāo)價(jià)的進(jìn)口能源、原材料價(jià)格也會(huì)出現(xiàn)上漲。從而造成國(guó)際市場(chǎng)大宗商品價(jià)格走高，傳導(dǎo)到國(guó)內(nèi)相關(guān)商品，形成成本推動(dòng)型通貨膨脹。
其次，盡管人民幣小幅升值，但升值預(yù)期不減反增。在人民幣升值預(yù)期不斷加大的影響下，國(guó)際"熱錢"也不斷涌入我國(guó)。國(guó)際游資本身就具有很強(qiáng)的投機(jī)性，進(jìn)入我國(guó)投機(jī)套利，不會(huì)僅滿足于兌換成人民幣存入國(guó)內(nèi)銀行來(lái)獲取穩(wěn)定但有限的收益，而是選擇進(jìn)入具有極大投機(jī)潛力的股市和樓市，以獲取高額利潤(rùn)。外部投機(jī)性資金成為推升我國(guó)資產(chǎn)價(jià)格的重要力量。
最后，造成人民幣內(nèi)外幣值走勢(shì)不一致的根源在于我國(guó)國(guó)際收支失衡，即巨額"雙順差"。在現(xiàn)行結(jié)售匯制度下，巨額"雙順差"不斷轉(zhuǎn)化成外匯儲(chǔ)備，并形成大量外匯占款投放，從而帶來(lái)流動(dòng)性過(guò)剩的壓力。流動(dòng)性過(guò)剩為國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格上漲和通貨膨脹提供了資金基礎(chǔ)。9月末，國(guó)家外匯儲(chǔ)備余額同比增長(zhǎng)45.11%，增幅比去年同期高16.64個(gè)百分點(diǎn)。1月至9月，國(guó)家外匯儲(chǔ)備累計(jì)增加3673億美元，同比多增1983億美元。外匯儲(chǔ)備的迅速增長(zhǎng)意味著通過(guò)外匯占款渠道投放的貨幣大量增加。9月末，外匯占款余額同比增長(zhǎng)40.22%，比去年同期高4.98個(gè)百分點(diǎn)。
就實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需要來(lái)看，持續(xù)穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，包括對(duì)外經(jīng)濟(jì)和內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整等發(fā)展變遷，所要求的往往是長(zhǎng)期的和循序漸進(jìn)的匯率波動(dòng)。就虛擬經(jīng)濟(jì)、資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的需要看，保持人民幣匯率"雙向波動(dòng)、小幅升值"的態(tài)勢(shì)有助于緩解人民幣升值預(yù)期。而人民幣的過(guò)快升值會(huì)激發(fā)國(guó)際游資的劇烈變動(dòng)，對(duì)緩解人民幣升值預(yù)期和防范金融風(fēng)險(xiǎn)而言都很不利?？傊?，從經(jīng)濟(jì)和金融平穩(wěn)運(yùn)行的需要出發(fā)，人民幣匯率應(yīng)保持小幅升值的態(tài)勢(shì)，切忌升值過(guò)急、過(guò)快。
2007年人民幣對(duì)主要外幣升（貶）值幅度
人民幣/美元人民幣/歐元人民幣/100日元 1月 0.44% 2.25% 3.22% 2月 0.45%-0.21% 0.55% 3月 0.20%-1.23%-2.58% 4月 0.19%-1.70% 1.54% 5月 0.71% 0.75% 2.44% 6月 0.46% 0.41% 1.76% 7月 0.55%-1.45%-2.93% 8月 0.17% 0.50%-2.29% 9月 0.66%-2.81% 0.14% 10月 0.56%-1.41% 0.00% 11月 0.94%-1.32%-3.19% 1-11 5.53%-6.05%-2.40%
資料來(lái)源：人民銀行網(wǎng)站（按中間價(jià)計(jì)）
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